¿Por qué mantiene una visión alcista tras reducir el objetivo?

  • El KOSPI ha caído 40% desde su máximo de junio de 2026, aunque los beneficios empresariales se encuentran en máximos históricos. Su relación precio-beneficio prevista para los próximos 12 meses ha bajado a 4 veces, 3 desviaciones estándar por debajo de su media histórica. Goldman Sachs considera que la caída ya refleja expectativas demasiado pesimistas sobre los fundamentales.
  • Goldman Sachs ha reducido su objetivo a 12 meses de 12000 a 9000 puntos, lo que aún implica un potencial de subida superior a 60% en la fecha del informe. Según los beneficios del consenso de mercado, el nuevo objetivo equivale a un PER previsto de 6.5 veces y una relación precio-valor contable de 1.5 veces. Frente a una rentabilidad sobre el patrimonio de 23%, aún supone un descuento de valoración superior a 20% según la relación histórica.
  • Lo que se ha reducido es la valoración que se supone que el mercado está dispuesto a asignar a los beneficios: Goldman Sachs acepta que la elevada volatilidad, la ralentización del impulso de los beneficios y las dudas de los inversores sobre la duración del ciclo de memoria mantendrán a largo plazo las valoraciones bursátiles por debajo de los niveles correspondientes a su capacidad de generar beneficios.

¿Qué deterioro de las perspectivas de beneficios descuentan las acciones de memoria?

  • Los semiconductores de memoria representan aproximadamente la mitad de la ponderación del KOSPI. Samsung Electronics y SK hynix cotizan cada una a solo unas 3 veces los beneficios previstos, pero las acciones cíclicas también suelen presentar un PER bajo en los máximos de beneficios. Por ello, Goldman Sachs utiliza la relación histórica entre el precio-valor contable y la rentabilidad futura sobre el patrimonio para evaluar las expectativas implícitas en los precios.
  • Esta relación tiene un poder explicativo de 72% en los datos mensuales de los últimos 20 años. A partir de la relación precio-valor contable móvil actual de 2.6 veces, Goldman Sachs calcula que los precios ya descuentan un escenario en el que los beneficios de 2027 se recortan 65% frente al consenso actual del mercado; se trata de un recorte respecto a las previsiones, no de una caída interanual de 65%.
  • Goldman Sachs considera que el ciclo actual de hardware tecnológico podría ser más largo y más intenso de lo habitual. Si los beneficios del consenso permanecen sin cambios y la relación histórica de valoración sigue siendo válida, el crecimiento del patrimonio contable junto con la recuperación de las valoraciones podría duplicar aproximadamente los precios del sector; ese potencial depende de que se vuelva a reconocer la sostenibilidad de los beneficios.

¿Por qué también se consideran baratas las acciones ajenas a la memoria?

  • El resto del mercado, que representa aproximadamente la mitad de su ponderación, cotiza a 7.6 veces los beneficios previstos para los próximos 12 meses, 2.1 desviaciones estándar por debajo de su media a largo plazo. Sin embargo, el consenso de mercado sigue elevando su previsión de crecimiento del beneficio por acción de 2026 hasta 84% y espera nuevos aumentos de 16% en 2027 y de 11% en 2028.
  • El sector ajeno a la memoria registra una rentabilidad sobre el patrimonio de 14,2% y una volatilidad de beneficios y rentabilidad inferior a la del sector de memoria. Según la relación histórica, su actual precio-valor contable de 1.1 veces implica una infravaloración de aproximadamente 30%. Goldman Sachs concluye que las preocupaciones sobre la memoria se han transmitido a otras industrias mediante una reducción generalizada del riesgo, y no que todos los sectores hayan sufrido un deterioro equivalente de sus beneficios.

¿Por qué la elevada volatilidad frena la recuperación de las valoraciones?

  • Durante los últimos cinco años, la volatilidad anualizada del KOSPI a 60 días se situó normalmente entre 10% y 30%, antes de dispararse por encima de 80% en julio. Para mantener un apalancamiento doble, los ETF apalancados deben comprar cuando suben los precios y vender cuando bajan al cierre, amplificando los movimientos.
  • El aumento de la volatilidad en este ciclo ha coincidido con un incremento de unos 2 puntos porcentuales en la prima de riesgo de la renta variable. Según el modelo histórico de Goldman Sachs, esto equivale aproximadamente a una reducción de 20% en la relación precio-valor contable y puede explicar la mitad de la caída del índice desde su máximo de junio.
  • Los activos de los ETF apalancados han bajado desde un máximo de 53 mil millones de dólares estadounidenses en junio hasta 16 mil millones de dólares estadounidenses, debilitando la fuerza que amplifica la volatilidad. Pero las pérdidas del tercer trimestre siguen pesando sobre el ánimo de los inversores minoristas, y la disposición del capital a asumir riesgos tardará en recuperarse.

Si los beneficios siguen creciendo, ¿por qué continúan presionadas las valoraciones?

  • Las previsiones de beneficios de este año siguen revisándose al alza, pero el ritmo de las revisiones se ha desacelerado notablemente en los últimos meses. Para la bolsa surcoreana, de carácter muy cíclico, la continuidad de la aceleración de la mejora de los beneficios también influye en los precios: Goldman Sachs observa que el debilitamiento del impulso de las revisiones al alza coincide con el aumento de las primas de riesgo y la contracción de las valoraciones.
  • Según la previsión de Goldman Sachs de arriba abajo, el crecimiento anual de los beneficios del conjunto del mercado se desacelerará desde más de 300% en 2026 hasta 38% en 2027 y 12% en 2028. El crecimiento continuado de los beneficios puede coexistir con la presión sobre las valoraciones, lo que también explica que el nuevo objetivo mantenga un descuento.