Ante el aumento del riesgo francés, ¿por qué se prefiere vender euros y comprar yenes?

  • El diferencial entre los bonos soberanos franceses a 10 años y los alemanes ha superado los 150 puntos básicos, invalidando la previsión anterior de BofA de que se mantendría por debajo de ese nivel; las protestas masivas también han aumentado los riesgos políticos y para el crecimiento.
  • Según las estimaciones de BofA para grandes movimientos, cada ampliación de 10 puntos básicos del diferencial franco-alemán corresponde a una depreciación aproximada del euro frente al dólar de 0,4%. El banco mantiene su previsión de EUR/USD de 1.15 para finales de año, pero considera que la situación en Francia plantea riesgos a la baja.
  • Para expresar debilidad del euro, BofA prefiere comprar yenes: Japón ve con buenos ojos un yen más fuerte y el reequilibrio de las pensiones públicas también podría afectar más al EUR/JPY. En cambio, si el EUR/CHF se acerca a 0.90, aumentaría la probabilidad de que el Banco Nacional Suizo se oponga a la apreciación del franco.
  • También existen condiciones para un rebote a corto plazo: BofA prevé que el Banco Central Europeo no intervenga de forma efectiva por ahora, pero podría aliviar la presión sobre los bonos franceses y apoyar al euro si destaca sus herramientas de política y sugiere que podría pausar la reducción de su balance en caso necesario.

¿Por qué el dólar no es la contrapartida ideal para una posición corta en euros?

  • La resistencia de los datos estadounidenses ya está bastante descontada, mientras que la probabilidad de una subida de tipos de la Reserva Federal en octubre ha bajado desde un máximo cercano a 80% a finales de septiembre hasta 5%. BofA sigue previendo una subida, aunque con poca convicción, una postura claramente distinta de la del mercado.
  • Si los tipos suben por sorpresa, los tipos a corto plazo y la credibilidad en la lucha contra la inflación podrían impulsar conjuntamente al dólar. Pero si la Fed hace una pausa con un tono acomodaticio, una inflación todavía alta podría despertar temores de un error de política y presionar a la baja los rendimientos reales y el dólar.
  • El yen también afronta un obstáculo a corto plazo: BofA prevé que el Banco de Japón mantenga el tipo de interés en 1,25% en octubre. El mercado ya descuenta un ritmo trimestral de subidas, por lo que una sorpresa de tono restrictivo resulta más difícil. Por ello, el USD/JPY depende más de la política estadounidense en el corto plazo y una subida de la Fed podría apoyar inicialmente al dólar.

Tras alcanzar su objetivo para la libra, ¿por qué adoptar una postura neutral a corto plazo?

  • El EUR/GBP ya ha alcanzado el objetivo de BofA de 0.84, mientras que la mediana de las previsiones del mercado a comienzos de año era de 0.89. La tesis anterior de apostar por una mejora de las expectativas pesimistas sobre el Reino Unido se ha materializado en parte. El banco sigue siendo optimista sobre la libra hasta 2027, pero reduce su postura agresiva a corto plazo.
  • La limitación procede de la valoración del riesgo asociado a acontecimientos: las sorpresas positivas de los datos británicos ya son elevadas, mientras que la prima de riesgo del día del presupuesto ha caído notablemente. Ante el presupuesto del 28 de octubre y la reunión del banco central del 5 de noviembre, BofA considera que muchas buenas noticias ya están descontadas y que la volatilidad relacionada con el presupuesto es baja.

¿Por qué se ha debilitado la resistencia a las caídas de las divisas emergentes pese al aumento de los rendimientos por diferenciales de tipos?

  • Durante el periodo de impacto de la guerra de Irán, solo 11 de las 29 divisas emergentes más líquidas registraron rendimientos positivos. Las más resistentes combinaban generalmente mayores rendimientos de carry con ingresos por exportaciones de petróleo, o estaban sujetas a una gestión estricta del tipo de cambio; el rendimiento por sí solo ofrecía una protección limitada.
  • Aunque la mediana del rendimiento esperado de carry de las divisas emergentes supera ahora el nivel anterior a la guerra, el segmento de alto rendimiento se ha reducido: la diferencia entre el percentil 75 y la mediana ha bajado de 5.7 puntos porcentuales a 3.7 puntos porcentuales, reduciendo el colchón de rendimiento de divisas antes resistentes, como las de Brasil y Colombia.
  • Las divisas cuyos rendimientos más han aumentado pertenecen en su mayoría a economías importadoras de petróleo. Su rendimiento anualizado esperado de carry sigue por debajo de 8%, lo que las hace vulnerables a otra fuerte subida del crudo. Destaca especialmente la libra egipcia: ya mostró debilidad durante la guerra y su colchón de rendimiento se ha reducido aún más desde entonces, por lo que el apoyo del banco central será más decisivo.
  • Esto hace que el optimismo de BofA sobre los mercados emergentes esté sujeto a un horizonte temporal y a criterios de selección: el banco considera que buena parte del riesgo de tipos ya está descontado y es especialmente optimista sobre las primas de riesgo de los mercados en moneda local durante los próximos 3–6 meses, aunque sigue prefiriendo combinaciones de carry y valor relativo.