中美利率为何成为中国股票的配置主线？
- 两国利率方向分化：报告预计美联储12月再加息25个基点，此后维持利率不变至2027年下半年；中国10年期国债收益率则接近历史低位，为1.6%。
- 中国仍在提供宽松支持：央行近期将PSL利率下调25个基点至1.5%，支持“六网”投资。中国股票面对的是美国利率上行与国内融资环境宽松的组合。
- 美债上行速度比加息本身更具短期冲击。历史上，当美国10年期名义、实际收益率一个月分别上升超过约50、40个基点时，中国及亚洲股市通常更承压。
美国高利率主要通过什么渠道施压？
- 高盛更担心资金流动：若美国金融收紧未造成全球增长明显放缓或全球股市显著避险，压力可能主要经资本流动传导，外资参与度更高的离岸市场受影响更大。
- 企业整体美元债负担相对可控。按上市公司披露，非金融企业外币及美元债约占总债务的10%，多数债务和银行贷款仍以本币计价。
- 风险集中于高杠杆且美元债敞口较大的企业。报告点名航空，以及部分汽车、地产和AI基础设施公司；美国利率持续高企可能加重其融资成本压力。
为什么战术上偏好A股而非H股？
- 高盛维持A股超配、H股标配。美国高利率可能继续限制H股估值上行和组合资金流入，而其盈利预期调整动能仍偏弱。
- A股的支撑来自盈利、估值与流动性。沪深300在2026年二季度利润同比增长20%，为2021年以来最高；低债券收益率也使其股权风险溢价保持较高水平。
- H股的估值已降至近年区间低端。若高盛利率预测成立，且即将到来的业绩季出现其预期的盈利拐点，该行认为当前水平的进一步下行空间相对有限。
现金回报为何成为防守端重点？
- 高盛偏好价值、分红与现金回报。历史上，无风险利率上升时，能稳定、可预测地向股东返还现金的公司通常获得更高估值溢价。
- 远期盈利占估值比重较大的股票更吃力。报告指出，尚未盈利的成长股和长久期股票在美国利率上升阶段通常落后，回报更依赖未来的资产承压。
- 银行上调至超配，保险降至标配。高盛借此增加行业配置中的价值和分红权重；在控制中美增长变量的模型中，这些主题在两国利率反向变化时更占优。
防守之外，成长端如何保留？
- 高盛继续采用杠铃配置：以成长主题争取超额收益，以股东现金回报提供组合收入，应对指数整体回报较难获取的环境。
- 进攻端仍看好AI结构性增长，重点包括AI硬件、具备全球份额提升潜力的部分医疗企业，以及受“十五五”政策支持的国内AI公司。
- 组合中间配置精选H股互联网公司，依据是估值已明显回落、利润增长按高盛预测可能恢复；现金回报端则同时覆盖A股和H股。