Los ingresos del tercer trimestre de Cambricon quedaron por debajo de lo previsto por Goldman Sachs. ¿Por qué no cambió su perspectiva de crecimiento a largo plazo?

Los ingresos se duplicaron. ¿Por qué recortar aun así la previsión de beneficios?

Cambricon registró ingresos de 3,531 mil millones de yuanes en el tercer trimestre de 2026, un aumento del 104% interanual y del 13% frente al trimestre anterior, pero un 57% por debajo de los 8,178 mil millones de yuanes previstos inicialmente por Goldman Sachs. El fuerte crecimiento y el resultado inferior a lo esperado se dan al mismo tiempo porque Goldman había fijado un nivel de referencia elevado para los ingresos.
El margen bruto subió del 56,1% en el segundo trimestre al 58,7%, por encima también del 50% previsto por Goldman; aun así, no bastó para compensar el déficit de ingresos. El EBITDA del tercer trimestre fue de 1,533 mil millones de yuanes, un 19% por debajo de la previsión del banco; el beneficio neto fue de 1,404 mil millones de yuanes, un 21% inferior a lo previsto.
En consecuencia, Goldman recortó su previsión de ingresos para 2026 en un 23%, hasta 18,438 mil millones de yuanes, y su previsión de beneficio neto en un 11%, hasta 5,515 mil millones de yuanes. Elevó la previsión del margen bruto anual del 51,3% al 53,4%, lo que amortiguó parte del efecto de la revisión a la baja de los ingresos.

Goldman atribuyó la brecha de ingresos principalmente a la escasez de materias primas y al momento de las compras de los principales clientes de servicios en la nube. La base de clientes de Cambricon está bastante concentrada, por lo que el momento en que compran los grandes clientes influye notablemente en los ingresos reconocidos en cada trimestre.
Las existencias alcanzaron 11,7 mil millones de yuanes al cierre del tercer trimestre, un aumento del 41% frente al trimestre anterior. Goldman considera que pueden respaldar los envíos posteriores de chips de IA. Sin embargo, las restricciones de suministro de obleas siguen siendo el principal riesgo a la baja señalado por el banco; es necesario considerar conjuntamente el aumento de existencias y las limitaciones de suministro.
La empresa aspira a que el crecimiento intertrimestral de los ingresos del cuarto trimestre no sea inferior al 13% registrado en el tercero. El modelo de Goldman, por su parte, prevé ingresos de 8,911 mil millones de yuanes en el cuarto trimestre, aproximadamente un 152% más que en el tercero. Los dos umbrales difieren considerablemente y la previsión anual de Goldman depende de un reconocimiento de ingresos más concentrado y de mayor escala en el cuarto trimestre.

Goldman prevé que el gasto de capital de las principales plataformas chinas de servicios en la nube crezca un 105%, un 21% y un 14%, respectivamente, entre 2026 y 2028. Sobre esa base, y teniendo en cuenta la sustitución por productos nacionales y la mejora de las especificaciones de los chips, mantiene una opinión favorable sobre Cambricon. La expansión de los presupuestos de los clientes abre espacio para la demanda, mientras que la mejora de los productos respalda una mejor combinación de productos y mayores precios de venta.
El modelo del banco prevé que las ventas de chips para la nube aumenten de 303 mil unidades en 2026 a 1 millón unidades en 2027, y que el precio medio de venta suba de 8,459 dólares a 12,673 dólares. El aumento del volumen y los precios respalda un crecimiento de los ingresos del 392% en 2027; el modelo prevé un crecimiento del 93% en 2028, mientras que la empresa aspira a mantener un crecimiento de los ingresos de tres dígitos hasta 2028.
Goldman mantuvo en lo esencial sus previsiones de ingresos y beneficios para 2027–2028, pero el aumento del volumen no va acompañado de una subida simultánea de los márgenes: en el modelo, el margen bruto de 2027 baja al 51%, la ratio de gastos sube del 21,7% en 2026 al 33,9% y el margen neto cae del 29,9% al 15,2%.

Goldman redujo su precio objetivo a 12 meses de 1,841 yuanes a 1,680 yuanes y mantuvo la recomendación de compra. El cambio clave es el múltiplo de valoración: las valoraciones del sector retrocedieron por las preocupaciones sobre el ciclo de la memoria y la sostenibilidad del gasto en IA, y el banco redujo su EV/EBITDA objetivo de 27 veces a 23 veces.
La valoración sigue basándose en los beneficios de 2030: Goldman elevó su previsión de EBITDA para ese año en un 8%, hasta 65,821 mil millones de yuanes, por la mejora de la combinación de productos, las eficiencias de escala y los rendimientos de inversiones anteriores en I+D; después aplica un múltiplo de 23 veces y descuenta el valor hasta 2027 con un coste de capital propio del 12,7%. La mejora de la previsión de beneficios a largo plazo no compensó la reducción del múltiplo de valoración.