Laporan kuartal ketiga East Money: Distribusi dana melampaui ekspektasi, mengapa Goldman Sachs tetap memangkas proyeksi laba?

Laba secara umum sesuai ekspektasi, apa yang berubah di baliknya?

Total pendapatan bersih East Money pada kuartal ketiga 2026 sebesar 5,877 miliar yuan, naik 9% secara tahunan dan turun 10% secara kuartalan; laba bersih setelah pajak sebesar 3,843 miliar yuan, naik 9% secara tahunan dan turun 11% secara kuartalan. Keduanya masing-masing 2% dan 3% di bawah perkiraan Goldman Sachs, dan bank tersebut menilai hasil keseluruhan secara umum sesuai ekspektasi.
Perbedaan dalam struktur pendapatan lebih terlihat: pendapatan distribusi dana sebesar 1,136 miliar yuan, 18% di atas perkiraan Goldman Sachs; pendapatan lain, yang terutama berupa pendapatan investasi, sebesar 823 juta yuan, 14% di atas ekspektasi. Kedua kontribusi positif itu mengimbangi sebagian kekurangan pendapatan perantara perdagangan efek, tetapi pendapatan inti masih 4% di bawah ekspektasi.
Beban turun lebih lambat daripada pendapatan: beban operasional turun 4% secara kuartalan menjadi 1,378 miliar yuan, sementara rasio biaya terhadap pendapatan naik 1 poin persentase secara kuartalan menjadi 23%; imbal hasil atas ekuitas yang disetahunkan sebesar 15,3%, turun 2.5 poin persentase secara kuartalan.

Mendinginnya perdagangan pasar menjadi latar bersama: rata-rata nilai transaksi harian saham A pada kuartal ketiga turun 21% secara kuartalan menjadi 2,3 triliun yuan, sementara saldo pembiayaan margin di seluruh pasar turun dari 3 triliun yuan pada kuartal kedua menjadi 2,6 triliun yuan. Penurunan kuartalan bisnis terkait East Money sejalan dengan arah industri.
Pendapatan bersih biaya dan komisi, yang terutama berupa komisi perantara perdagangan efek, sebesar 2,83 miliar yuan, turun 8% secara kuartalan dan hanya naik 1% secara tahunan, serta 11% di bawah perkiraan Goldman Sachs. Karena itu, Goldman Sachs terus mencermati kemampuan mengubah aktivitas perdagangan menjadi pendapatan komisi.
Pada akhir kuartal, saldo pembiayaan margin perusahaan sebesar 79,426 miliar yuan, turun 18% secara kuartalan dan 19% di bawah perkiraan Goldman Sachs; pendapatan bunga bersih sebesar 1,088 miliar yuan, turun 7% secara kuartalan dan naik 12% secara tahunan, serta 4% di bawah ekspektasi, tetapi secara keseluruhan masih tergolong sesuai ekspektasi.

Pendapatan distribusi dana kuartal ketiga naik 18% secara tahunan dan, meski turun 7% secara kuartalan, tetap menjadi hasil paling menonjol dibandingkan ekspektasi Goldman Sachs. Bank tersebut menaikkan asumsi volume penjualan berdasarkan hasil itu, tetapi menilai perluasan skala secara terpisah dari kemampuan mengenakan biaya per unit skala.
Dari semester pertama 2025 hingga semester pertama 2026, penjualan dana non-pasar uang naik dari 626 miliar yuan menjadi 1,255 triliun yuan, aset dalam pengelolaan distribusi naik dari 717 miliar yuan menjadi 1,009 triliun yuan, dan total biaya distribusi dana naik dari 1,42 miliar yuan menjadi 2,08 miliar yuan.
Pertumbuhan skala disertai penurunan pendapatan sisi belakang. Berdasarkan perhitungan terperinci Goldman Sachs yang mengasumsikan tarif biaya sisi depan sebesar 12 basis poin, pendapatan sisi belakang turun dari 660 juta yuan menjadi 580 juta yuan, tarif biaya sisi belakang tersirat turun dari 9.3 basis poin menjadi 5.7 basis poin, dan porsinya dalam total biaya distribusi turun dari 47% menjadi 28%. Hal ini membuat bank tersebut mengaitkan pertumbuhan terkini dengan volume penjualan tanpa menaikkan asumsi tarif biaya jangka menengah.

Goldman Sachs menaikkan proyeksi pendapatan distribusi dana untuk masing-masing tahun 2026 hingga 2028 sebesar 5%, tetapi dampak penurunan proyeksi pendapatan perantara perdagangan efek dan bunga bersih lebih besar. Secara khusus, proyeksi pendapatan bunga bersih untuk 2027 dan 2028 masing-masing dipangkas 24% dan 23%, sementara proyeksi laba bersih untuk ketiga tahun tersebut akhirnya dipangkas masing-masing 3%, 4% dan 2%.
Setelah penyesuaian, Goldman Sachs memperkirakan laba bersih untuk 2026 hingga 2028 masing-masing sebesar 15,24 miliar, 12,96 miliar dan 12,81 miliar yuan, dengan pertumbuhan tahunan sekitar 26%, -15% dan -1%; imbal hasil atas ekuitas turun dari 15,6% menjadi 11,9% dan 10,6%. Perbaikan distribusi jangka pendek tidak mengubah pandangannya bahwa laba akan turun setelah 2026.
Goldman Sachs mempertahankan valuasi sebesar 20 kali rasio harga terhadap laba ke depan, memangkas harga sasaran 12 bulan sebesar 4% dari 17.01 yuan menjadi 16.39 yuan, dan mempertahankan peringkat Jual. Faktor pendorong kenaikan yang disebutkan meliputi perbaikan lebih lanjut volume perdagangan, kenaikan tarif biaya distribusi dana, dan peningkatan pendapatan investasi.