G-bits: Mengapa Morgan Stanley tetap menurunkan target harga meski menaikkan proyeksi laba tahun ini?

Mengapa laba tidak membaik sejalan dengan kenaikan ekspektasi pendapatan?

Setelah hasil kuartal ketiga 2026 diumumkan, Morgan Stanley menaikkan proyeksi pendapatan G-bits untuk 2026 hingga 2028 masing-masing sebesar 21%, 6% dan 6%, terutama mencerminkan kontribusi dua game baru dan ekspansi luar negeri. Penyesuaian ini dibandingkan dengan model bank sebelumnya, bukan tingkat pertumbuhan pendapatan tahunan.
Namun, proyeksi laba bergerak berbeda: proyeksi laba bersih 2026 dinaikkan 9%, sedangkan proyeksi 2027 dan 2028 masing-masing diturunkan 8% dan 7%. Tambahan pendapatan sebagian diimbangi oleh biaya operasional yang lebih tinggi dan pendapatan investasi yang lebih rendah, sehingga kenaikan proyeksi pendapatan tidak menghasilkan peningkatan laba dengan besaran yang sama.

Pengeluaran untuk akuisisi pengguna menjadi tekanan utama. Bank tersebut menaikkan proyeksi beban penjualan 2026 sebesar 37% dan beban riset dan pengembangan sebesar 12%; kenaikan proyeksi beban penjualan lebih tinggi daripada kenaikan proyeksi pendapatan sebesar 21%, yang menunjukkan bahwa pertumbuhan ini membutuhkan lebih banyak dukungan biaya.
Dalam model tersebut, rasio beban penjualan dan pemasaran terhadap pendapatan naik dari 33,6% pada 2025 menjadi 36,4% pada 2026, lalu turun menjadi 33,6% pada 2027. Meski rasio beban kemudian turun, bank tersebut tetap menurunkan proyeksi margin operasi untuk 2027 dan 2028 masing-masing sebesar 2.2 dan 1.5 poin persentase, sehingga profitabilitas jangka panjang berada di bawah perkiraan sebelumnya.

Morgan Stanley menilai bahwa setelah kinerja yang kuat pada 2025–2026, 2027 mungkin menjadi periode terendah. Skenario dasarnya memperkirakan pertumbuhan pendapatan tahunan beralih dari kenaikan 15% pada 2026 menjadi penurunan 10% pada 2027, sedangkan laba bersih yang dinormalisasi beralih dari pertumbuhan 11% menjadi penurunan 16%.
Kendala utamanya adalah cadangan game baru yang terbatas, sehingga visibilitas pertumbuhan selanjutnya juga terbatas. Perbaikan bergantung pada pendapatan bruto dan keberlanjutan operasional game baru yang lebih baik dari perkiraan serta ekspansi luar negeri yang lebih cepat; sebaliknya, pendapatan bruto game baru yang lemah atau menurunnya keberlanjutan game lama akan memperberat tekanan ini.

Target harga diturunkan dari 449 yuan menjadi 389 yuan, disertai perubahan tahun dan kelipatan valuasi: dari 18 kali estimasi laba 2026 menjadi 17 kali estimasi laba 2027. Kelipatan 17 kali mendekati rata-rata historis; penghapusan premi terutama berasal dari rendahnya ekspektasi pertumbuhan bank untuk 2027.
Morgan Stanley mempertahankan peringkat Equal-weight, dengan menilai visibilitas pertumbuhan terbatas sekaligus memperkirakan imbal hasil dividen sekitar 6% pada 2026 yang dapat memberikan penopang saat harga turun. Dukungan valuasi bank tersebut lebih banyak berasal dari dividen dan kelipatan rata-rata historis daripada pertumbuhan tinggi yang berkelanjutan.