Pendapatan naik tiga puluh persen, mengapa laba tidak mengikutinya?

  • Pendapatan Sieyuan Electric pada kuartal ketiga 2026 mencapai 7 miliar yuan, naik 30,7% secara tahunan; laba bersih sebesar 939 juta yuan hanya tumbuh 4,5%. Kesenjangan yang sama terlihat dalam tiga kuartal pertama: pendapatan sebesar 17,8 miliar yuan tumbuh 28,5%, sedangkan laba bersih sebesar 2,403 miliar yuan tumbuh 9,7%.
  • Morgan Stanley mengaitkan hasil kuartal ketiga yang sedikit di bawah konsensus pasar dengan dampak nilai tukar dan komposisi pendapatan yang kurang menguntungkan. Menurut perhitungan bank tersebut, setelah mengecualikan pos sekali saja seperti kerugian nilai tukar dan perubahan nilai wajar, laba bersih kuartalan tumbuh 13,7% secara tahunan, lebih tinggi daripada pertumbuhan aktual, tetapi masih di bawah pertumbuhan pendapatan.
  • Margin kotor kuartal ketiga sebesar 30,9%, lebih rendah daripada 31,6% pada kuartal kedua dan 33,3% pada periode yang sama tahun sebelumnya. Pada periode yang sama, rasio beban penjualan, administrasi, serta R&D turun menjadi 11,9%, turun 2.2 poin persentase secara tahunan dan memberikan bantalan sebagian; pertumbuhan laba masih jauh tertinggal dari pendapatan.

Bisnis mana yang menekan margin kotor secara keseluruhan?

  • Margin kotor selama tiga kuartal pertama turun 1.3 poin persentase secara tahunan menjadi 30,6%, terutama karena gabungan porsi pendapatan bisnis penyimpanan energi dan rekayasa EPC yang bermargin kotor lebih rendah naik 6–7 poin persentase. Bisnis dengan pertumbuhan pendapatan lebih cepat menghasilkan laba kotor lebih sedikit per yuan pendapatan, sehingga ekspansi skala tidak berubah menjadi laba secara proporsional.
  • Bisnis penyimpanan energi menyumbang sekitar 15%–16% dari pendapatan tiga kuartal pertama, dengan percepatan pengiriman proyek pada kuartal ketiga mendorong pertumbuhan. Peningkatan porsi proyek luar negeri dan perbaikan bauran produk membuat margin kotor penyimpanan energi pulih secara signifikan dibandingkan kuartal sebelumnya, tetapi tetap di bawah rata-rata grup dan masih mengurangi margin kotor keseluruhan.
  • Peralatan tradisional juga menghadapi kendala: sakelar tegangan tinggi memiliki margin kotor lebih tinggi, tetapi pengakuan pendapatannya lebih lambat; margin sakelar tegangan menengah domestik berada dalam tekanan. Kenaikan harga tembaga juga membuat margin kotor transformator tegangan tinggi sedikit turun dibandingkan semester pertama.

Pesanan luar negeri kuat, dapatkah memperbaiki struktur laba?

  • Pertumbuhan pesanan telah melampaui target awal perusahaan sebesar 30% secara tahunan. Pesanan luar negeri tumbuh lebih dari 50% secara tahunan baik pada kuartal ketiga maupun selama tiga kuartal pertama, sedangkan pesanan domestik tumbuh 15%–20%; luar negeri merupakan sumber pertumbuhan yang lebih kuat.
  • Pendapatan luar negeri menyumbang sekitar 30% dari pendapatan tiga kuartal pertama, lebih tinggi daripada 26,4% untuk seluruh tahun 2025; pesanan luar negeri menyumbang lebih dari 40% dari total pesanan. Porsi luar negeri dalam pesanan yang lebih tinggi daripada porsinya dalam pendapatan mendukung ekspansi pendapatan luar negeri selanjutnya.
  • Margin kotor luar negeri sedikit lebih tinggi daripada domestik, tetapi penguatan renminbi dan kenaikan biaya pengangkutan mengikis keunggulan tersebut. Pesanan sakelar luar negeri dari pusat data Amerika Utara memiliki margin kotor yang setara dengan bisnis sakelar secara keseluruhan; nilainya terutama tercermin dalam pertumbuhan pesanan, bukan margin yang lebih tinggi.

Mengapa Morgan Stanley mempertahankan peringkat Overweight?

  • Morgan Stanley menilai hasil ini tidak mengubah tesis investasi awalnya dan mempertahankan peringkat Overweight. Pertumbuhan pesanan yang melampaui target awal dan pesanan luar negeri yang tumbuh lebih cepat daripada pesanan domestik merupakan dukungan penting di tengah tekanan laba jangka pendek.
  • Ekspansi kapasitas menyediakan ruang bagi pertumbuhan selanjutnya, tetapi jadwalnya jelas: ekspansi transformator tahap ketiga diperkirakan menambah kapasitas tahunan lebih dari 3 miliar yuan dan direncanakan mulai produksi percobaan pada 7 hingga Agustus 2027; kapasitas tersebut belum dapat dihitung sebagai kemampuan pengiriman saat ini.
  • Variabel utama yang disebutkan bank tersebut meliputi pesanan baru luar negeri, pesanan domestik, dan pangsa tender State Grid. Pesanan luar negeri dan kemenangan tender produk kelas atas yang lebih baik daripada perkiraan mendukung revisi penilaian ke atas, sedangkan pertumbuhan pesanan atau pangsa yang lebih lemah daripada perkiraan menimbulkan tekanan penurunan.