Prospek kuartal ketiga Kingsoft Cloud: Longgarnya pasokan komputasi mendorong pertumbuhan, margin dan valuasi masih tertekan

Mengapa pertumbuhan pendapatan berpeluang kembali meningkat?

Goldman Sachs memperkirakan pendapatan Kingsoft Cloud pada kuartal ketiga 2026 mencapai 3,3 miliar yuan, naik 34% secara tahunan dan lebih cepat daripada 31% pada kuartal kedua, secara umum sejalan dengan konsensus pasar Visible Alpha; pendapatan cloud AI diperkirakan tumbuh 81%.
Perubahan utamanya adalah membaiknya pasokan GPU canggih, sehingga permintaan pelanggan lebih mudah dikonversi menjadi pendapatan. Goldman Sachs memperkirakan pertumbuhan tahunan pendapatan gabungan dari Xiaomi dan Kingsoft akan naik dari 28% pada kuartal kedua menjadi 63%, dan menjadi pendorong utama pertumbuhan.
Pertumbuhan juga semakin bergantung pada dua pelanggan besar ini: Goldman Sachs memperkirakan kontribusi mereka terhadap pendapatan naik dari 27% pada 2025 menjadi 38% pada 2028. Peningkatan investasi AI Xiaomi secara berkelanjutan merupakan syarat penting yang mendukung jalur pertumbuhan ini.

Kingsoft Cloud lebih menekankan GPUaaS, yakni penyewaan kapasitas komputasi GPU melalui kontrak jangka panjang. Goldman Sachs menilai kontrak semacam ini memberikan imbal hasil yang baik atas modal yang diinvestasikan, tetapi berkurangnya penekanan relatif pada pertumbuhan model sebagai layanan atau MaaS akan membatasi peningkatan margin kotor dalam jangka pendek.
Goldman Sachs memperkirakan margin kotor non-GAAP kuartal ketiga sebesar 15,3%, relatif stabil dibandingkan kuartal sebelumnya; margin operasional turun menjadi 3,2%, dengan laba operasional yang disesuaikan sekitar 105 juta yuan, 17% di bawah konsensus pasar. Setelah pembalikan kerugian kredit pada kuartal kedua, biaya administrasi kembali normal dan diperkirakan naik 22% secara kuartalan serta turun 2% secara tahunan.
Perbaikan laba jangka menengah terutama bergantung pada pertumbuhan pendapatan yang melampaui biaya: dalam model Goldman Sachs, tingkat pertumbuhan tahunan majemuk pendapatan pada 2025–2028 sebesar 28%, sedangkan biaya operasional hanya tumbuh 3%. Atas dasar itu, margin operasional non-GAAP diperkirakan naik menjadi 6%–7% pada 2028.

Panduan perusahaan untuk total belanja modal dan perolehan aset sewaan sepanjang tahun adalah 15 miliar yuan; Goldman Sachs memperkirakan jumlahnya mencapai 16 miliar yuan pada 2026. Belanja modal kuartal ketiga diperkirakan sebesar 4,4 miliar yuan, naik 40% secara kuartalan, terutama untuk memperoleh GPU canggih.
Per Juni 2026, saldo kas perusahaan sebesar 4,7 miliar yuan. Goldman Sachs memperkirakan bagian yang signifikan dari investasi akan didukung oleh pembayaran di muka pelanggan dan sewa GPU; pada 2025, GPU sewaan mencakup sekitar 40% dari investasi setara belanja modal. Karena itu, kemampuan ekspansi bergantung pada pengaturan pembayaran pelanggan dan pembiayaan sewa; kesulitan memperoleh dana dan pembiayaan yang bersifat dilutif merupakan risiko yang dicantumkan Goldman Sachs.

Goldman Sachs menilai DeepInfer, perangkat lunak optimasi inferensi sumber terbuka dari DeepSeek, membantu menurunkan biaya penerapan dan meningkatkan efisiensi pemanfaatan berbagai infrastruktur chip. Bagi MaaS Kingsoft Cloud, throughput token yang lebih tinggi dan biaya per unit yang lebih rendah berpotensi meningkatkan laba kotor inferensi.
Dengan asumsi biaya sewa GPU 4 dolar AS per jam dan tingkat utilisasi 70%, Goldman Sachs memperkirakan margin kotor inferensi dapat mencapai 85%; ukuran ini hanya berlaku untuk bisnis inferensi. Pada saat yang sama, perangkat lunak sumber terbuka juga dapat mempersempit keunggulan Kingsoft Cloud dalam penyetelan model dibandingkan operator pusat data, sehingga memperketat persaingan pada lapisan inferensi.

Goldman Sachs secara umum mempertahankan proyeksi pendapatan 2026–2028 dan menaikkan proyeksi EBITDA yang disesuaikan sebesar 1%–2%, tetapi menurunkan target harga 12 bulan dari 18 dolar AS menjadi 15.5 dolar AS, sambil mempertahankan rekomendasi beli.
Penurunan terutama berasal dari parameter valuasi: tingkat bebas risiko dinaikkan menjadi 5%, sehingga biaya modal rata-rata tertimbang naik dari 10,3% menjadi 11,4%, sementara tingkat pertumbuhan perpetuitas tetap 3%. Sekalipun perubahan proyeksi operasional terbatas, tingkat diskonto yang lebih tinggi menekan nilai kini arus kas masa depan.