Mengapa pertumbuhan laba 42% hanya secara umum sesuai ekspektasi?

  • Laba bersih Zijin Mining pada kuartal ketiga 2026 sebesar 18,4 miliar yuan, naik 26% secara tahunan. Setelah mengecualikan keuntungan sekali saja yang terutama berasal dari perubahan nilai wajar, laba bersih berulang sebesar 18 miliar yuan, naik 42%. Laba bersih berulang selama tiga kuartal pertama sebesar 56,8 miliar yuan, mencapai 70%–71% dari proyeksi setahun penuh Goldman Sachs dan Bloomberg. Goldman Sachs menilai hasil keseluruhan secara umum sesuai ekspektasi.
  • Kinerja antarbisnis berbeda: Goldman Sachs memperkirakan laba kotor pertambangan tembaga kuartal ketiga sebesar 14,8 miliar yuan, setara dengan 27% dari proyeksi setahun penuhnya dan lebih baik dari ekspektasi. Laba kotor pertambangan emas sebesar 12,5 miliar yuan, hanya setara 21% dari proyeksi setahun penuh dan di bawah ekspektasi. Kinerja tembaga mengimbangi tekanan dari emas.

Di mana letak perbedaan antara tembaga dan emas?

  • Produksi tembaga tambang kuartal ketiga sekitar 281 ribu ton, naik 7% secara tahunan. Goldman Sachs memperkirakan harga jual realisasi tembaga sebesar 89,540 yuan per ton, naik 5% dibandingkan kuartal sebelumnya. Meski biaya penjualan per unit naik sekitar 4% secara kuartalan, angkanya di bawah ekspektasi Goldman Sachs, sehingga harga dan biaya bersama-sama mendukung laba kotor yang melampaui ekspektasi bank tersebut.
  • Emas menghadapi tekanan pada volume, harga, dan biaya sekaligus: produksi turun 1% secara tahunan, sementara harga jual realisasi turun 9% secara kuartalan menjadi 868 yuan per gram. Biaya penjualan per unit naik sekitar 12% secara tahunan dan melampaui ekspektasi Goldman Sachs. Pelemahan profitabilitas emas tidak hanya disebabkan oleh turunnya harga emas.
  • Peningkatan volume sebagian mengimbangi penurunan harga litium: produksi bahan kimia litium kuartal ketiga sebesar 35,5 ribu ton setara litium karbonat, naik 30% secara kuartalan. Harga jual realisasi turun 11% secara kuartalan dan biaya penjualan per unit turun 8%. Goldman Sachs memperkirakan laba kotor bisnis litium sebesar 1,6 miliar yuan, secara umum sesuai ekspektasi.

Mengapa pertumbuhan selanjutnya lebih bergantung pada tembaga?

  • Goldman Sachs memperkirakan pertumbuhan produksi tembaga akan meningkat dari 2%–4% pada 2025–2026 menjadi 9% pada 2027. Dalam modelnya, produksi tembaga naik dari 1,131 juta ton pada 2026 menjadi 1,337 juta ton pada 2028, sementara laba kotor pertambangan tembaga naik dari 59,5 miliar yuan menjadi 84,8 miliar yuan. Pertumbuhan bergantung pada harga dan peningkatan produksi proyek sesuai jadwal.
  • Pandangan optimistis atas harga tembaga berasal dari distribusi pasokan: Amerika Serikat mengimpor dan menimbun stok menjelang kemungkinan tarif, sementara kekurangan tembaga bekas di China meningkatkan permintaan tembaga olahan. Karena itu, Goldman Sachs memperbesar proyeksi defisit tembaga di pasar luar Amerika Serikat untuk 2026 dan 2027, masing-masing dari 640 ribu dan 170 ribu ton menjadi 950 ribu dan 220 ribu ton, meskipun permintaan domestik China masih lemah.
  • Ekspansi produksi emas juga memberikan tambahan, tetapi kontribusi jangka pendeknya terbatas: Zijin menyelesaikan akuisisi saham 25,85% di Chifeng Gold pada 22 Oktober. Berdasarkan target produksi kuartal keempat Chifeng, Goldman Sachs memperkirakan kontribusi emas berdasarkan porsi kepemilikan sekitar 1 ton pada 2026, setara 1% dari proyeksi produksi emas setahun penuh Zijin.

Apakah pertumbuhan laba menghasilkan lebih banyak arus kas bebas?

  • Arus kas operasi kuartal ketiga sebesar 28,8 miliar yuan, naik 24% secara tahunan, tetapi arus kas keluar investasi sebesar 18,9 miliar yuan, naik 116%, sehingga arus kas bebas turun menjadi 9,9 miliar yuan, merosot 32%. Sebagian kenaikan kas operasi terserap oleh belanja investasi yang tumbuh lebih cepat.
  • Rasio utang bersih pada akhir periode sebesar 40%, lebih rendah dari 56% pada akhir 2025, tetapi lebih tinggi dari 38% pada akhir kuartal kedua. Pengurangan leverage berlanjut, sementara perubahan arus kas masuk dan keluar masih memengaruhi rasio antar kuartal.

Mengapa rekomendasi beli dipertahankan tetapi target harga diturunkan?

  • Goldman Sachs memperbarui asumsi harga tembaga, emas, dan litium serta memperhitungkan pendapatan entitas asosiasi dan usaha patungan yang lebih rendah dan biaya emas per unit yang lebih tinggi. Bank tersebut menyesuaikan proyeksi laba untuk 2026, 2027, dan 2028 masing-masing sebesar −2%, +1%, dan −5%. Pendapatan entitas asosiasi dan usaha patungan selama tiga kuartal pertama sebesar 3,7 miliar yuan, turun 10% secara tahunan dan hanya mencapai 56% dari proyeksi setahun penuhnya, yang juga menjadi kendala bagi laba.
  • Goldman Sachs mempertahankan rekomendasi beli untuk saham A dan H serta tetap memasukkannya dalam daftar Conviction Buy, tetapi menurunkan target harga 12 bulan dari 49 yuan dan 51 dolar Hong Kong menjadi 46 yuan dan 48 dolar Hong Kong. Valuasi tetap didasarkan pada hubungan historis antara rasio harga terhadap nilai buku dan imbal hasil ekuitas. Asumsi ROE 2026 turun dari 37,0% menjadi 36,4%, dan kelipatan valuasi yang sesuai juga diturunkan.
  • Salah satu perhitungan bersyarat yang mendukung pandangan positifnya terhadap valuasi adalah: jika target 2028 tercapai, harga saham H saat ini menyiratkan harga tembaga sekitar 8,158 dolar AS per ton, 42% di bawah harga spot 14,199 dolar AS per ton yang tercantum dalam laporan. Dasar valuasi ini bergantung pada realisasi peningkatan produksi dan arah harga logam.