Mengapa keuntungan penapisan boleh bertambah baik ketika harga minyak mentah meningkat?

  • Citi menjangka margin kasar penapisan teras Sinopec dapat kekal pada 6–8 dolar setong pada separuh kedua 2026, dengan daya tahan berterusan hingga suku keempat. Sokongan datang daripada hubungan yang bertambah baik antara kos bahan mentah dan harga jualan produk, sementara permintaan domestik masih lemah.
  • Pada suku ketiga 2026, purata harga minyak mentah import China, tidak termasuk bekalan dari Rusia, adalah kira-kira 8 dolar setong lebih rendah daripada Korea Selatan, berbanding diskaun sejarah sekitar 2–3 dolar setong. Citi melihat jurang yang melebar sebagai tanda keupayaan perolehan yang lebih kukuh dan menjadikan kelebihan kos ini asas penting bagi penilaiannya terhadap perniagaan penapisan Sinopec.
  • Kenaikan harga petrol dan diesel domestik tidak mengikuti sepenuhnya kenaikan kos minyak mentah, tetapi bahagian yang diserap sendiri oleh penapis telah berkurangan: dua pelarasan harga pada 25 September dan 15 Oktober berjumlah kira-kira 600 yuan setan, bersamaan kira-kira 9 dolar setong, lebih rendah daripada kemuncak sebelumnya sebanyak 1,400 yuan setan, atau kira-kira 22 dolar setong.

Sejauh mana peningkatan boleh berlaku, dan faktor apa yang akan mengimbanginya?

  • Dengan andaian kos minyak mentah import China pada Oktober terus sekitar 8 dolar setong lebih rendah daripada Korea Selatan, Citi menganggarkan spread crack bagi petrol dan diesel yang dikawal selia, berdasarkan harga spot dalam tempoh yang sama, adalah kira-kira 15 dolar setong, lebih tinggi daripada paras terendah 7–8 dolar setong pada 5–Julai. Ini ialah anggaran spread bagi dua kategori produk dan berbeza daripada ukuran margin kasar penapisan teras keseluruhan syarikat.
  • Lonjakan kos pengangkutan merupakan kekangan langsung. Pada 8–September, jumlah pemprosesan penapis China lebih rendah daripada jumlah import minyak mentah dan pengeluaran domestik. Berdasarkan hal itu, Citi berpendapat penggunaan inventori dan rizab komersial selepas ini mungkin dapat mengurangkan sebahagian kesan kenaikan kadar kapal tangki spot; kesan sebenar bergantung pada kos tiba dalam 1–2 bulan akan datang serta cara pelarasan harga produk bertapis mencerminkan kos tersebut.
  • Pemulihan eksport produk petroleum bertapis pada suku ketiga membantu mengurangkan kesan negatif kelewatan penyaluran kos minyak mentah. Laporan itu turut menyatakan bahawa margin eksport adalah baik dan eksport merangkumi kira-kira 7%–8% daripada jumlah pemprosesan penapis. Walaupun bahan api jet menggunakan harga pasaran, spread crack bahan api jet China berbanding penanda aras Singapura mengecil pada suku ketiga.

Mengapa jurang dengan pesaing Asia masih boleh mengecil walaupun bahagian harga terkawal lebih tinggi?

  • Kira-kira 45% daripada jumlah penapisan Sinopec melibatkan produk yang harganya dikawal kerajaan, lebih tinggi daripada bahagian sekitar 12%–37% bagi pesaing Asia yang disenaraikan dalam laporan. Namun, pembekuan harga di Taiwan dan Korea Selatan serta penurunan harga keluar kilang penapis di Thailand juga menekan keuntungan penapis tempatan; tekanan kawalan harga tidak hanya ditanggung oleh Sinopec.
  • Dalam senario minyak mentah Dubai kekal sekitar 110 dolar setong, Citi menjangka margin kasar penapisan keseluruhan penapis Asia pada suku keempat mungkin terjejas sebanyak 5–7 dolar setong. Senario ini berbeza daripada ramalan pasukan komoditi Citi bagi minyak mentah Brent pada suku keempat sebanyak 85 dolar setong; perbezaan nisbah penyewaan kapal spot dan jangka panjang, kos pemindahan muatan serta wilayah perolehan juga akan menyebabkan margin sebenar berbeza antara penapis.
  • Dalam keadaan permintaan lemah, Citi masih yakin penapis milik negara dapat memperoleh bahagian pasaran: jika akses penapis bebas kepada minyak mentah Iran berkurangan atau terputus, daya saing mereka mungkin merosot. Pemacunya ialah perubahan landskap persaingan, bukannya pemulihan menyeluruh permintaan akhir.

Apakah lagi yang menyokong saranan beli Citi?

  • Citi memberikan penarafan beli kepada saham H Sinopec dengan harga sasaran 5.20 dolar Hong Kong, membayangkan potensi kenaikan 16.6% daripada harga saham 4.46 dolar Hong Kong pada 23 Oktober. Citi menekankan sokongan kepada harga saham daripada disiplin perbelanjaan modal, aliran tunai bebas positif dan hasil dividen sekitar 6%–7%.
  • Penilaian masih mengambil kira kekangan permintaan: perniagaan pemasaran dinilai pada 8 kali nilai perusahaan/EBITDA, diskaun kira-kira 20% berbanding pesaing di Thailand dan Australia, antara lain kerana sumbangan perniagaan bukan minyak yang lebih kecil dan permintaan bahan api pengangkutan China yang telah mencapai kemuncak. Jika peningkatan penggunaan kenderaan elektrik mempercepatkan penurunan permintaan petrol dan diesel, atau pemulihan permintaan bahan kimia lebih lemah daripada jangkaan, sokongan terhadap pendapatan dan penilaian syarikat juga akan terjejas.