Por que manter a visão otimista após reduzir a meta?

  • O KOSPI caiu 40% em relação à máxima de junho de 2026, enquanto os lucros das empresas estão em níveis recordes. A relação preço/lucro projetada para os próximos 12 meses caiu para 4 vezes, 3 desvios-padrão abaixo da média histórica. O Goldman Sachs considera que a queda dos preços já reflete expectativas excessivamente pessimistas para os fundamentos.
  • O Goldman Sachs reduziu sua meta para 12 meses de 12000 para 9000 pontos, ainda implicando potencial de alta superior a 60% na data do relatório. Com base nos lucros do consenso de mercado, a nova meta corresponde a uma relação preço/lucro projetada de 6.5 vezes e a uma relação preço/valor patrimonial de 1.5 vezes. Em comparação com um retorno sobre o patrimônio de 23%, ainda há um desconto de avaliação superior a 20% segundo a relação histórica.
  • A redução diz respeito à avaliação que se supõe que o mercado esteja disposto a atribuir aos lucros: o Goldman Sachs aceita que a alta volatilidade, a desaceleração do ritmo dos lucros e as dúvidas dos investidores sobre a duração do ciclo de memória manterão as avaliações das ações, no longo prazo, abaixo dos níveis correspondentes à capacidade de gerar lucros.

Quão ruim é a perspectiva de lucros já incorporada aos preços das ações de memória?

  • Os semicondutores de memória representam cerca de metade do peso do KOSPI. Samsung Electronics e SK hynix são negociadas, cada uma, a apenas cerca de 3 vezes os lucros projetados, mas ações cíclicas também costumam ter uma baixa relação preço/lucro no pico dos lucros. Por isso, o Goldman Sachs passou a usar a relação histórica entre preço/valor patrimonial e retorno futuro sobre o patrimônio para avaliar as expectativas implícitas nos preços.
  • Essa relação tem poder explicativo de 72% nos dados mensais dos últimos 20 anos. Partindo da atual relação preço/valor patrimonial móvel de 2.6 vezes, o Goldman Sachs calcula que os preços já incorporam um cenário em que os lucros de 2027 sejam reduzidos em 65% em relação ao consenso atual do mercado; trata-se de um corte em relação à previsão, não de uma queda de 65% na comparação anual.
  • O Goldman Sachs considera que o atual ciclo de hardware de tecnologia pode ser mais longo e mais forte que o habitual. Se os lucros do consenso permanecerem inalterados e a relação histórica de avaliação continuar válida, o crescimento do patrimônio contábil somado à recuperação das avaliações poderá aproximadamente duplicar os preços do setor; esse potencial depende de um novo reconhecimento da sustentabilidade dos lucros.

Por que as ações fora do setor de memória também são consideradas baratas?

  • O restante do mercado, que representa cerca de metade de seu peso, é negociado a 7.6 vezes os lucros projetados para os próximos 12 meses, 2.1 desvios-padrão abaixo da média de longo prazo. Ainda assim, o consenso de mercado continua elevando a previsão de crescimento do lucro por ação de 2026 para 84% e prevê novas altas de 16% em 2027 e 11% em 2028.
  • O setor fora de memória tem retorno sobre o patrimônio de 14,2% e menor volatilidade dos lucros e retornos que o setor de memória. Segundo a relação histórica, a atual relação preço/valor patrimonial de 1.1 vezes implica uma subavaliação de cerca de 30%. O Goldman Sachs conclui que as preocupações com memória se propagaram a outros setores por meio de uma redução generalizada de risco, e não que todos os setores tenham sofrido deterioração equivalente dos lucros.

Por que a alta volatilidade limita a recuperação das avaliações?

  • Nos últimos cinco anos, a volatilidade anualizada do KOSPI em 60 dias normalmente ficou entre 10% e 30%, antes de disparar para mais de 80% em julho. Para manter alavancagem de duas vezes, os ETFs alavancados precisam comprar quando os preços sobem e vender quando caem no fechamento, ampliando os movimentos.
  • O aumento da volatilidade neste ciclo veio acompanhado de uma alta de cerca de 2 pontos percentuais no prêmio de risco das ações. Segundo o modelo histórico do Goldman Sachs, isso equivale aproximadamente a uma redução de 20% na relação preço/valor patrimonial e pode explicar metade da queda do índice desde a máxima de junho.
  • Os ativos dos ETFs alavancados caíram do pico de 53 bilhões de dólares americanos em junho para 16 bilhões de dólares americanos, enfraquecendo a força que amplia a volatilidade. Mas as perdas do terceiro trimestre ainda afetam o sentimento dos investidores de varejo, e a disposição do capital para assumir riscos levará tempo para se recuperar.

Se os lucros ainda crescem, por que as avaliações continuam pressionadas?

  • As previsões de lucros deste ano continuam sendo revisadas para cima, mas o ritmo dessas revisões diminuiu acentuadamente nos últimos meses. Para a bolsa sul-coreana, de caráter fortemente cíclico, a continuidade da aceleração da melhora dos lucros também influencia os preços: o Goldman Sachs observa que o enfraquecimento do ritmo das revisões para cima ocorre junto com o aumento dos prêmios de risco e a contração das avaliações.
  • Na previsão do Goldman Sachs de cima para baixo, o crescimento anual dos lucros do mercado como um todo desacelerará de mais de 300% em 2026 para 38% em 2027 e 12% em 2028. O crescimento contínuo dos lucros pode coexistir com a pressão sobre as avaliações, o que também explica a manutenção de um desconto na nova meta.