AI云增长能抵消广告下滑吗？
- 收入层面接近抵消。报告预计2026年第三季度百度核心业务（不含爱奇艺）收入同比增长约1%，基本符合市场预期，但内部业务走势明显分化。
- 广告仍是主要拖累：报告预计收入同比下降23%至119亿元人民币，占核心业务收入48%；AI云基础设施收入则同比增长93%至81亿元，占比33%。
- 云业务整体也强于市场预期。报告预计AI云收入106.86亿元，同比增长57.1%，高于市场共识19%；增长重心正转向云，但广告仍占更大收入份额。
为什么收入平稳，利润却明显承压？
- 盈利压力来自广告疲弱与研发加码。报告预计第三季度非GAAP营业利润约15亿元，同比下降31%，较市场预期的21亿元低28%。
- 利润率同步收缩。报告预计非GAAP营业利润率为6.2%，同比下降2.8个百分点，意味着相近的收入规模只能留下更少营业利润。
- 投入面向更长周期：百度计划增加基础模型研发支出，争取在2027年重返前沿模型开发者行列；野村据此判断，短期盈利将继续受压。
盈利预测与目标价下调了多少？
- 野村同时下调盈利和估值。考虑广告前景转弱及AI投入增加，报告将2026年、2027年非GAAP每股收益预测分别下调12%和8%。
- 目标价由154美元降至110美元，对应2027年预测市盈率由20倍降至16倍；更低的估值倍数反映野村对业务执行风险的重新评估。
- 买入评级仍获维持，依据是估值偏低：报告所用股价对应2027年预测市盈率11.6倍；以10月20日收盘价80.50美元计算，目标价隐含上涨空间36.6%。
新业务在估值中承担多大分量？
- 分部估值的重心已在新业务。野村对广告业务仅给出7亿美元估值，对应2027年预测市盈率1倍，低于此前的2倍。
- 云业务不含昆仑芯估值183亿美元，采用2027年预测市销率3倍；昆仑芯归属百度的估值为200亿美元，Robotaxi估值为20亿美元。
- 上述新业务合计企业价值403亿美元，但野村施加50%的执行风险折价，折后约201亿美元。估值既体现增长潜力，也大幅扣减了业务落地风险。
接下来哪些节点和风险最关键？
- 股东回报是近端催化剂。百度已宣布计划在2026年底前宣告首次年度股息，野村认为这与昆仑芯预期上市一起，有望提振投资者信心。
- 昆仑芯上市时间仍取决于中国监管批准。野村认为，上市延迟已压制市场情绪，百度股价对应的估值已接近净现金价值。
- 经营风险集中在三处：传统搜索广告恶化快于预期、云与芯片收入增长慢于预期，以及其他广告细分领域出现新监管；这些变量会削弱盈利或新业务估值支撑。