Почему прогноз прибыли снижен при повышении ожиданий по выручке?

  • Morgan Stanley обновил модель на основе отчётности за третий квартал 2026 года и снизил прогноз прибыли на 2026, 2027 и 2028 годы на 14%, 14% и 12% соответственно. Целевая цена снижена с 430 юаней до 380 юаней, рекомендация «выше рынка» сохранена.
  • Банк повысил допущения о средней цене продажи GPU из-за роста цен на память с высокой пропускной способностью (HBM) и вслед за этим повысил прогноз выручки на 2027 и 2028 годы; однако увеличение доли GPU в выручке снизило допущения об общей валовой рентабельности.
  • Рост бизнеса CPU оказался динамичнее, чем ранее ожидал банк, что также увеличило долю неконтролирующих акционеров в модели и дополнительно снизило прогноз прибыли, приходящейся на акционеров публичной компании.

Как изменение драйверов роста влияет на валовую рентабельность?

  • Morgan Stanley ожидает роста выручки от GPU/DCU на 83,7%, 107,4% и 48,8% в 2026, 2027 и 2028 годах соответственно; за тот же период выручка от CPU вырастет на 32,8%, 15,0% и 28,6% соответственно. Более быстрый рост GPU/DCU означает увеличение их доли в структуре выручки.
  • Модель банка предполагает снижение общей валовой рентабельности с 57,8% в 2025 году до 56,7% в 2026 году, затем до 52,2% в 2027 году и 49,7% в 2028 году. Таким образом, рост выручки и снижение общей валовой рентабельности могут происходить одновременно.

Какие условия роста лежат в основе сохранения рекомендации «выше рынка»?

  • Morgan Stanley положительно оценивает расширение спроса на вычислительные мощности для ИИ в Китае и замещение CPU и ИИ-GPU отечественными продуктами. Банк также считает, что развитие приложений агентного ИИ повысит роль CPU в архитектуре систем ИИ следующего поколения.
  • Базовый сценарий банка предполагает совокупный среднегодовой темп роста выручки в 48% за период с 2025 по 2028 год при поддержке строительства инфраструктуры генеративного ИИ, закупок чипов для облачного обучения и инференса, а также увеличения доли высокопроизводительных ИИ-чипов.
  • В негативном сценарии, если внутренние инвестиции в ИИ и закупки крупных клиентов будут расти медленнее ожиданий, доля рынка сократится, а ценовая конкуренция, затраты на производство пластин и загрузка мощностей будут сдерживать прибыль, совокупный среднегодовой темп роста выручки с 2025 по 2028 год может оказаться ниже 30%, а валовая рентабельность в 2026 и 2027 годах — ниже 40%.