Почему рост доходов от ИИ все еще создает давление на финансирование?

  • Коммерциализацию ИИ проще всего оценить у поставщиков облачных услуг и вычислительных мощностей: внешняя облачная выручка Alibaba в первом квартале 2026 финансового года выросла на 45% в годовом выражении, а продукты, связанные с ИИ, составили 35% этой выручки. Для компаний, работающих с приложениями, выгода проявляется главным образом в улучшении рекомендаций, рекламы и операционной эффективности.
  • Ускорение расходов сосредоточено главным образом у инфраструктурных платформ. Совокупные капитальные затраты Alibaba и Tencent во втором квартале 2026 года или квартале, завершившемся в июне, составили около 120 млрд юаней и были направлены, в частности, на дата-центры, серверы, чипы и вычислительные мощности. К концу июня Alibaba вложила половину суммы своей трехлетней программы на 380 млрд юаней.
  • Barclays считает, что коммерческий прогресс сокращает временной разрыв между доходами и инвестициями, однако большинство эмитентов все еще находится на стадии строительства. Чем устойчивее операционный денежный поток компании, тем больше у нее возможностей самостоятельно финансировать инвестиции и гибко привлекать внешние средства.

Откуда возникает дефицит финансирования Baidu?

  • Операционный денежный поток Baidu во втором квартале 2026 года составил 3,4 млрд юаней, что ниже капитальных затрат в 11,4 млрд юаней; общая выручка снизилась на 4% в годовом выражении, а традиционные направления испытывали давление. Barclays ожидает, что рекламный бизнес останется под давлением в ближайшие несколько кварталов, что может компенсировать рост прибыли облачного бизнеса.
  • Предполагая ежегодные капитальные затраты около 23,6 млрд юаней в каждом из 2026 и 2027 финансовых годов, поддержание минимального остатка денежных средств в 100 млрд юаней и продолжение выплат акционерам, банк оценивает совокупную валовую потребность в финансировании примерно в 9 млрд и 34,8 млрд юаней соответственно. После вычета соответствующих погашений долга совокупная чистая потребность составляет около 4,6 млрд и 28,7 млрд юаней соответственно.
  • Barclays снизил кредитную рекомендацию по Baidu с нейтральной доли до доли ниже рынка. Более высокая маржа облачных услуг ИИ, стабилизация рекламы, сокращение капитальных затрат или выплат акционерам, а также внешнее финансирование Kunlunxin могут ослабить давление на финансы.

Чем различаются финансовые последствия крупных инвестиций Alibaba и Tencent?

  • Недавнее размещение акций Alibaba и предыдущий выпуск конвертируемых облигаций продлили период, на который ей хватит средств. По расчетам Barclays, в 2027 финансовом году новое финансирование не потребуется, а в 2028 финансовом году может возникнуть дефицит.
  • Операционный денежный поток Alibaba за квартал, завершившийся в июне 2026 года, вырос на 11% в годовом выражении до 22,9 млрд юаней, но капитальные затраты в 67,7 млрд юаней привели к отрицательному свободному денежному потоку за квартал в размере 44,7 млрд юаней. Повышение маржи облачного бизнеса, замещение чипами собственной разработки и более быстрое сокращение убытков приложений ИИ и бизнеса быстрой розничной доставки помогут уменьшить дефицит.
  • Barclays сохранил кредитную рекомендацию по Tencent на уровне выше рынка, считая ее способность покрывать расходы на создание ИИ в ближайшие 15 месяцев самой высокой среди рассматриваемых компаний. Игры, реклама и облачные услуги обеспечивают регулярный приток денежных средств; чистый долг Tencent вырос, а свободный денежный поток во втором квартале был отрицательным, что главным образом отражает концентрацию капитальных затрат, предоплату закупок вычислительных мощностей и дивиденды.
  • Руководство Tencent считает, что повышенные капитальные затраты на ИИ сосредоточены в периоде 2026–2027 годов; закупки и предоплата предшествуют монетизации и продолжат вызывать колебания свободного денежного потока в ближайшее время.

Насколько велики финансовые резервы других компаний?

  • В базовом сценарии Barclays у Kuaishou достаточно средств, но запас невелик. Во втором квартале 2026 года валовая маржа снизилась с 55,7% годом ранее до 51,6%, а расходы на исследования и разработки выросли на 34,2% в годовом выражении до 4,6 млрд юаней. Опережающие капитальные затраты и финансирование Kling AI помогают ослабить давление, тогда как продолжение выплат акционерам занимает часть финансового резерва.
  • У Lenovo больше финансовых возможностей. Barclays ожидает роста ее операционного денежного потока с 4,1 млрд долларов США в 2026 финансовом году до 6,9 млрд долларов США в 2028 финансовом году, чего достаточно для покрытия ежегодных капитальных затрат около 1,3 млрд–1,5 млрд долларов США и растущих дивидендов. Однако рост продаж серверов ИИ увеличивает запасы и дебиторскую задолженность, из-за чего конверсия в денежные средства в последнем квартале была относительно слабой.
  • У Meituan и Xiaomi также значительный запас ликвидности. На свободный денежный поток Meituan влияют субсидии, расходы на курьеров и инвестиции в расширение; Xiaomi одновременно должна удовлетворять потребности в финансировании электромобилей, ИИ и международного расширения.

Как будущее финансирование распределит затраты на строительство?

  • Barclays ожидает, что компании, нуждающиеся в средствах, будут по мере возможностей сочетать банковское финансирование, облигации в долларах США или офшорных юанях, конвертируемые облигации и размещение акций; они также могут сократить обратный выкуп акций для сохранения денежных средств. Выпуск облигаций может использоваться как для покрытия дефицита, так и для рефинансирования или заблаговременного привлечения средств.
  • По мере роста зарубежного спроса на дата-центры и графические процессоры технологические компании также могут пользоваться инфраструктурой в качестве арендаторов или долгосрочных покупателей, а инвестиции в строительство и долг возьмут на себя операторы или проектные компании. Долгосрочная аренда, резервирование мощностей и другие соглашения могут поддержать проектное финансирование и позволить операторам дата-центров и проектным структурам стать новыми эмитентами облигаций.