Почему рекомендацию сразу повысили с «ниже рынка» до «выше рынка»?

  • JPMorgan повысил рекомендацию по Unitree на две ступени — с «ниже рынка» до «выше рынка», а целевую цену на декабрь 2027 года поднял с 300 юаней до 995 юаней. Переломным моментом стало сокращение Ван Синсином ожидаемого срока прорыва в области воплощённого ИИ с прежних «не более 10 лет» до «2–3 лет» и даже «1–2 лет».
  • Ранее на Китайской международной промышленной выставке банк отметил, что спрос на роботов по-прежнему формируется главным образом за счёт исследований и разработок, платформ для разработчиков и небольших пилотных проектов, а лидерство в аппаратном обеспечении пока трудно преобразовать в устойчивый поток коммерческих заказов. Пересмотр основан на возможности более раннего прорыва, который повысит стратегическую ценность существующей платформы, установленной базы и экосистемы разработчиков.

Почему прогресс больших моделей повышает ценность аппаратной части роботов?

  • По мнению JPMorgan, совершенствование способности больших моделей к планированию смещает узкое место отрасли от высокоуровневого рассуждения к выполнению задач в реальном мире: после понимания задачи робот ещё должен стабильно и безопасно выполнить действия. Поэтому важнее становятся аппаратные платформы, поддерживающие сбор данных, тестирование сценариев и быструю итерацию.
  • По данным руководства, совокупный выпуск G1, представленного в мае 2024 года, достиг примерно 10 тыс.–20 тыс. единиц. При более коротком ожидаемом сроке прорыва такой масштаб позволяет разработчикам осваивать платформу, собирать сведения о неудачных случаях и тестировать стратегии управления, формируя цикл «испытания реального робота — обратная связь — улучшение модели».
  • Ценность этого цикла зависит от надёжности манипуляций, показателей безопасности и повторных коммерческих закупок. Компания создаёт систему собственных разработок, обучения в симуляции, испытаний реальных роботов и итераций на основе обратной связи, направленную на устранение оставшихся узких мест: частоты успешного физического взаимодействия и стабильности контакта.

Какие темпы роста продаж заложены в целевой цене 995 юаней?

  • JPMorgan повысил прогноз продаж человекоподобных роботов Unitree на 2028 год примерно с 41,6 тыс. до 111,6 тыс. единиц, а соответствующую долю мирового рынка — с 8% до 21%. Прогноз продаж на 2030 год повышен примерно с 74,1 тыс. до 214,3 тыс. единиц, а доля — с 4% до 12%. Пересмотр оценки отражает одновременную переоценку сроков роста и рыночной доли.
  • Банк прогнозирует выручку в 2028 году на уровне 13,383 млрд юаней, что на 173,8% выше год к году, и определяет целевую цену исходя из отношения цены к продажам в 30 раз к прогнозной выручке за 2028 год. Поэтому скорость коммерциализации напрямую определяет основу оценки: важнее, превратятся ли пилотные проекты в устойчивые корпоративные закупки, чем количество представленных сценариев.

Какие затраты должен выдержать рост прибыли?

  • Модель прогнозирует снижение валовой маржи с 60,4% до 55,7% в период 2025–2028 годов, тогда как чистая маржа за тот же период вырастет с 16,4% до 23,9%. Это зависит от снижения доли коммерческих и административных расходов с 31,8% до 13,5%: рост выручки должен уменьшить относительную нагрузку расходов настолько, чтобы компенсировать снижение валовой маржи.
  • Наращивание масштаба также требует предварительных вложений. Банк прогнозирует ежегодные капитальные затраты в размере 1 млрд юаней в период 2026–2028 годов, операционный денежный поток в 2026 году в размере 635 млн юаней и отрицательный свободный денежный поток фирмы в размере 365 млн юаней; к 2028 году изменение оборотного капитала, как ожидается, потребует 599 млн юаней денежных средств. Между ростом прибыли и высвобождением денежных средств существует временной лаг.

Почему дефицит публичных компаний всё ещё может поддерживать премию?

  • JPMorgan отмечает, что при рассмотрении IPO и листинга выделенных робототехнических компаний больше внимания уделяется устойчивости выручки от заказов и бизнес-модели, а новые публичные объекты для инвестиций могут появляться медленнее, чем ожидалось ранее. Если отраслевой прорыв также произойдёт раньше, ограниченное число публичных инвестиционных возможностей продлит действие премии Unitree за дефицит аналогов.
  • Эта поддержка связана с предложением на рынке капитала; в операционной деятельности компания по-прежнему сталкивается с усилением конкуренции и давлением на цены и маржу. Банк считает устойчивый корпоративный спрос, способность сохранять маржу и монетизировать экосистему ключевыми условиями сохранения стоимости Unitree на следующем этапе.