三季度的超预期主要来自哪里？

  • 汽车毛利率是主要亮点：剔除监管积分后为18.1%，高于二季度的16.3%，主要受益于更有利的亚太交付组合。
  • 营收约280亿美元，低于摩根大通预期的291亿美元及公司汇总共识的283亿美元，收入端表现弱于毛利率。
  • 公布EPS为0.48美元；剔除税率、关税退款及保修调整等一次性影响，该行估算约0.40美元，高于自身预期0.36美元、低于共识0.44美元。

FSD怎样影响卖车和后续收入？

  • 管理层将FSD列为汽车需求的主要催化剂。三季度北美交付时付费开通比例超过75%，环比提高约20个百分点，且不含仅使用免费试用的客户。
  • 全球付费用户超过170万，其中订阅用户约占一半；产品已覆盖九个欧盟国家，扩大了可付费使用的客户范围。
  • 管理层预计v15将把无人监督能力带到客户车辆；在地理围栏和车队管理完成整合后，首批车主车辆预计于2027年二季度加入Robotaxi网络。

Robotaxi何时能形成财务贡献？

  • 运营规模继续扩大：累计无人监督里程由9月3日约100万英里升至10月21日约330万英里；奥斯汀活跃Cybercab约190辆。
  • 管理层预计财务贡献在2027年二季度开始显现，三、四季度成为显著的收入和利润来源；当前每付费英里成本仍高于0.30美元目标。
  • 扩张眼下主要受软件能力限制，管理层预计2027年一、二季度监管审批将成为更强约束。利用率提升有助于降本，审批速度则影响放量节奏。

储能与Optimus能多快接力？

  • 储能订单较强：Megapack的2027年订单簿几乎售罄，供应紧张，管理层预计平均售价及毛利率获得向上支撑。
  • 三季度储能毛利率约33.1%包含一次性利好；管理层预计正常水平回到25%左右，并受强劲需求推动于2027年改善。
  • Optimus已启动生产，百万台年产规模所需设备大部分就位；但设计、安全与可靠性仍限制爬坡，管理层预计达到约每周2万台至少需要一年，甚至更久。

资本开支下调为何仍有两面性？

  • 2026年资本开支指引由超过250亿美元降至约200亿美元。摩根大通认为，这缓解近期现金消耗，也意味着部分长期项目投资延后。
  • 费用仍在上升：三季度运营费用同比增长39%、环比增长10%，研发费用同比增长69%，新增算力折旧、芯片开发及新产品投产前成本均有影响。
  • 管理层预计2027年投资进一步扩大。报告列出的下行风险包括新增资本开支带来的折旧，以及Optimus和Robotaxi推广支出，均可能压低近期EPS。

目标价上调反映了什么变化？

  • 摩根大通把2027、2028年EPS预测由1.45、2.15美元上调至1.75、2.70美元，主要依据是汽车及储能毛利率假设改善，部分被更高费用抵消。
  • 该行维持中性评级，将2027年底目标价由415美元上调至430美元；2030年EPS预测仍为6美元。
  • 目标价变化还来自估值权重调整：分部估值占比由50%提高至75%。报告将其归因于与SPCX合并的可能性上升，估值因而更依赖长期业务价值。