Что поддерживает цели высокого роста на 2027 год?

  • Руководство ожидает, что в 2027 году поставки тяговых аккумуляторов вырастут примерно на 100% в годовом выражении, а аккумуляторов для хранения энергии — более чем на 50%. Поддержку окажут ускорение поставок крупноформатных цилиндрических аккумуляторов BMW, спрос на коммерческий транспорт и заказы на системы хранения энергии в США. Руководство подчеркнуло, что улучшение перспектив связано с повышением определенности заказов после сертификации продукции и стабилизации поставок.
  • Раскрытая операционная база такова: совокупные поставки тяговых аккумуляторов и аккумуляторов для хранения энергии в третьем квартале 2026 года превысили 53 ГВт·ч, а план производства на четвертый квартал предусматривает рост на 15%–20% к предыдущему кварталу. Рост запланированного производства обеспечивает переход к последующему увеличению объемов, но это показатель, отличный от фактических поставок.

Где находятся узкие места для крупноформатных цилиндрических аккумуляторов и хранения энергии?

  • Спрос на крупноформатные цилиндрические аккумуляторы значительно превышает первоначальные ожидания руководства: компания прогнозирует поставки почти 10 ГВт·ч в 2026 году и рост более чем втрое от этого объема в 2027 году. Действующие заводы в Цзинмэне и Шэньяне уже работают на полную мощность и не могут полностью удовлетворить спрос. Для дополнительных поставок потребуется новый завод в Хэфэе, а клиентская база также расширится за счет Mercedes-AMG и отечественных автопроизводителей.
  • Руководство ожидает, что мощности по производству аккумуляторов для хранения энергии останутся полностью загруженными до 2027 года, когда доля зарубежных поставок составит не менее 40%. В рамках соглашения Fluence на 2027–2031 годы уже подтверждены поставки около 16 ГВт·ч в 2027 году; распределение оставшихся более 200 ГВт·ч еще предстоит согласовать. Поставки некоторым американским клиентам начнут расти со второго полугодия 2026 года и внесут вклад в годовой объем поставок за 2027 год.
  • Поставки аккумуляторных ячеек большой емкости для хранения энергии идут сравнительно медленно. Руководство объясняет это намеренным переводом мощностей на продукцию для коммерческого транспорта. Компания увеличивает мощности под собственным контролем, повышая эффективность оборудования и постепенно сокращая производство продукции для хранения энергии на аутсорсинге.

Почему увеличение объемов может способствовать восстановлению валовой рентабельности?

  • В третьем квартале общая валовая рентабельность лишь немного улучшилась по сравнению с предыдущим кварталом, главным образом благодаря сегменту хранения энергии и во вторую очередь — тяговым аккумуляторам. Доля зарубежных поставок выросла почти на 3 процентных пункта к предыдущему кварталу, а международные клиенты обычно обеспечивают более высокую прибыльность; это также важный путь, с помощью которого руководство стремится повысить валовую рентабельность тяговых аккумуляторов и продукции для хранения энергии до 18%–20%.
  • Налоговые расходы по-прежнему будут компенсировать часть улучшения. С подавляющим большинством клиентов достигнуты соглашения по налогу на потребление и корректировкам возврата экспортных налогов, но часть расходов стороны разделяют, а с небольшим числом отечественных клиентов в сегменте легковых автомобилей переговоры продолжаются. На валовую рентабельность потребительских аккумуляторов также повлияли первоначальные затраты на наращивание производства на малайзийском заводе цилиндрических аккумуляторов; руководство ожидает ее восстановления в четвертом квартале.
  • Завод в Венгрии планирует начать массовое производство во втором полугодии 2027 года и до конца года установить две из трех запланированных производственных линий. Местное производство в Европе поможет снизить давление пошлин, возврата экспортных налогов и логистических расходов, но его вклад зависит от этого графика запуска.

Какие разовые факторы повлияли на прибыль третьего квартала?

  • В третьем квартале компания признала разовый инвестиционный доход свыше 300 млн юаней от выхода из совместного предприятия по производству сепараторов аккумуляторов с SEMCORP. При оценке устойчивой прибыльности этот вклад следует исключить.
  • За тот же период компания также понесла около 270 млн юаней расходов на выплаты акциями и 60 млн юаней курсовых убытков. На квартальную прибыль одновременно повлияли инвестиционный доход, расходы на стимулирование и обменные курсы, поэтому судить об улучшении операционных результатов аккумуляторного бизнеса только по общей прибыли нельзя.

Почему Citi сохраняет акцию в числе предпочтительных, но снижает оценочный мультипликатор?

  • Citi сохраняет рекомендацию «покупать» и статус акции как одной из предпочтительных с целевой ценой 83.4 юаня. При оценке по сумме частей банк учитывает 78.2 юаня на акцию для аккумуляторного бизнеса и 5.2 юаня на акцию для прочих составляющих, что соответствует прогнозному коэффициенту цена/прибыль за 2027 год в 16.7 раза.
  • Прогнозный мультипликатор EV/EBITDA за 2026 год, применяемый к аккумуляторному бизнесу, снижен с 15.1 до 14.3 раза, поскольку Citi ожидает, что в 2026–2028 годах EBITDA продолжит расти довольно быстро, но темпы роста замедлятся. Улучшение ситуации с заказами поддерживает положительную оценку операционных перспектив, а в оценке уже учтено ограничение, связанное с замедлением роста.