Что изменили заказы на T-glass?

  • Honghe Technology получила совокупные заказы на T-glass от Mitsubishi Gas Chemical и Resonac на 8 млн метров в 2026 году и 16 млн метров в 2027 году соответственно; ее продукция также используется в подложках Ibiden, Unimicron и EMC.
  • T-glass применяется в подложках для передовой упаковки чипов, а низкое тепловое расширение помогает уменьшить напряжение, вызванное изменениями температуры. Новые мощности японских поставщиков начнут постепенно вводиться в эксплуатацию только в 2027 году. Bank of America ожидает, что доля рынка Honghe Technology достигнет 39% в 2026 году; при успешном расширении мощностей она может вырасти до 44% в 2027 году.
  • В этом году компания также заключила соглашения о поставках с 8 новыми клиентами на последующих этапах производственной цепочки, включая Intel, AMD, Samsung и Nvidia, и получила предоплату; руководство ожидает, что объем продаж этим клиентам в 2027 году превысит имеющийся заказ на 16 млн метров.
  • Концентрация предложения также поддерживает цены: валовая рентабельность T-glass компании уже превысила 70% в 2025 году, а после двух повышений цен в начале этого года на 25% и 5% соответственно Bank of America ожидает, что показатель приблизится к 80%.

Почему прибыль в ближайшей перспективе по-прежнему зависит от обычной электронной ткани?

  • Bank of America ожидает, что в 2026 году основную часть объема продаж компании по-прежнему составит обычная электронная ткань, а последовательное повышение ее цены станет главным фактором роста прибыли в ближайшей перспективе. Со второго полугодия 2026 года цены на более тонкую электронную ткань растут примерно на 2.5 юаня за метр ежемесячно, что выше роста на 1.5 юаня за метр для более толстых продуктов.
  • После ухода японских производителей из бизнеса обычной электронной ткани Honghe Technology переключилась на ультратонкие и особо тонкие виды продукции с более высокой ценовой премией; в 2025 году ее мировая доля в этих двух сегментах составляла около 13% и 37% соответственно.
  • Более тонкая продукция также снижает эффективность ткачества. Bank of America ожидает снижения объема продаж обычной электронной ткани компании в 2026 году до поступления новых ткацких станков; новый завод в Хуанши планируется ввести в эксплуатацию в 2027 году, и дополнительные мощности станков могут помочь восстановить рост продаж.

Как новые направления могут поддержать дальнейший рост?

  • В 2025 году компания продала 5 млн метров специальной электронной ткани, а в первом полугодии 2026 года — уже более 7 млн метров; руководство ожидает 20 млн метров за весь год, что предполагает продажу более 12 млн метров во втором полугодии. В продажах первого полугодия преобладала Low-Dk1, а Bank of America ожидает увеличения объемов T-glass со второго полугодия.
  • Увеличение числа слоев печатных плат для ИИ требует более тонких материалов. Honghe Technology уже поставляет LG электронную ткань Low-Dk2 для систем Google TPU и прошла сертификацию у клиентов EMC и Doosan; Bank of America считает, что она может стать источником роста после 2027 года.
  • Однако у Low-Dk2 больше квалифицированных поставщиков, и Bank of America ожидает более осторожного расширения объема продаж этого направления; если больше конкурентов пройдут сертификацию T-glass и увеличат предложение, это также ослабит цены и долю рынка.

Почему расширение мощностей одновременно создает финансовое давление?

  • Компания ожидает, что новому заводу в Хуанши потребуются капитальные затраты в размере 8 млрд юаней с 2026 по 2028 год, большую часть которых планируется покрыть за счет запланированного листинга акций H; на начальном этапе строительства используются авансы клиентов, банковские кредиты и имеющиеся денежные средства.
  • Bank of America прогнозирует отрицательный свободный денежный поток компании в размере 2,779 млрд юаней в 2026 году и 1,799 млрд юаней в 2027 году. Если листинг акций H задержится, расширение мощностей в Хуанши может быть отложено, что, в свою очередь, ограничит рост специальной электронной ткани; поставка оборудования, выход годной продукции и сертификация клиентов также повлияют на наращивание мощностей.

На каких ожиданиях прибыли основана оценка Bank of America?

  • Bank of America прогнозирует чистую прибыль с 2026 по 2028 год в размере 1,353 млрд юаней, 3,736 млрд юаней и 6,55 млрд юаней соответственно; прогнозы на 2027 и 2028 годы выше рыночного консенсуса на 88% и 112% соответственно.
  • Bank of America начал анализ компании с рекомендацией покупать и целевой ценой 140 юаней, что соответствует 34 прогнозным прибылям за 2027 год и предполагает премию к уровню около 28 прибылей у сопоставимых компаний Гонконга и Китая в сфере материалов для фольгированных медью ламинатов, приведенному в отчете; относительно указанной в отчете базовой цены акции 91.70 юаня целевая цена предполагает потенциал роста около 53%.