Üçüncü çeyrek büyümesi neden yine beklentilerin altında kaldı?

  • Ruijie Networks'ün 2026 yılı üçüncü çeyrek geliri 5,764 milyar yuan oldu; yıllık bazda %43 artan gelir, HSBC Qianhai ve piyasa beklentilerinin biraz altında kaldı. GPU, anahtarlama çipi, bellek ve PCB kıtlığı, anahtar teslimatlarının beklenenden yavaş gerçekleşmesine neden oldu.
  • Aynı dönemde ana ortaklığa atfedilen net kâr 387 milyon yuan ile yıllık bazda %69 arttı ve piyasa beklentilerine uygun gerçekleşti. Brüt kâr marjı ikinci çeyrekteki %30 seviyesinden %33 seviyesine yükseldi. Hammadde maliyetleri ve beyaz kutu anahtarların gelirdeki payı artmasına rağmen HSBC Qianhai, bunun maliyet yönetimini ve ölçek ekonomilerini yansıttığını düşünüyor.
  • 2026 yılının ilk üç çeyreğinde veri merkezi ağı gelirleri, internet müşterilerinin siparişlerinin daha hızlı teslim edilmesi ve yüksek hızlı anahtarların katkısının artmasıyla yıllık bazda %68 yükseldi; 400G anahtar geliri 4,8 milyar yuan ile %37 artarken 800G geliri 3,5 milyar yuan ile yaklaşık %380 arttı.

SuperPOD anahtarları ne zaman daha büyük bir ek büyüme kaynağı olacak?

  • Üçüncü çeyrekte SuperPOD anahtarı geliri 150 milyon yuan oldu ve 2026 yılının ilk yarısındaki toplam yaklaşık 120 milyon yuanı aştı. HSBC Qianhai, büyük bilgi işlem kümelerinin iç bağlantılarına hizmet eden Scale-up anahtarlarının hacminin 2027 yılından itibaren daha belirgin biçimde artmasını bekliyor.
  • Banka daha önce, 2026 yılının ikinci yarısından 2027 yılına kadar SuperPOD'un Ruijie'ye yaklaşık 12 milyar yuan tutarında ek Scale-up anahtarı talebi sağlayabileceğini hesaplamıştı; bu fırsat, SuperPOD kullanımının hızlanmasına ve temel bileşenlerin arzının iyileşmesine bağlı.
  • Üçüncü çeyrek sonunda şirketin stokları 9,1 milyar yuan düzeyindeydi ve bunun başlıca kaynağı temel çip ve bileşenlerin proaktif olarak stoklanmasıydı. HSBC Qianhai bunu sipariş görünürlüğünün güçlü olduğuna dair bir işaret olarak görüyor ve SuperPOD kullanımı hızlandıkça stokların gelire dönüşmesini bekliyor.

Kâr tahminleri neden düşürüldü ve buna rağmen neden piyasa konsensüsünün üzerinde?

  • Üçüncü çeyrek sonuçlarını ve büyük SuperPOD anahtarlarının teslimatındaki gecikmeleri dikkate alan HSBC Qianhai, 2026 ile 2028 arasındaki yıllara ilişkin gelir tahminlerini sırasıyla %1, %3 ve %3 düşürdü. Banka aynı zamanda brüt kâr marjı varsayımlarını yükseltti, ancak Ar-Ge harcamalarının artmasını bekleyerek üç yılın net kâr tahminlerini sırasıyla %3, %7 ve %3 azalttı.
  • Şirket Eylül ayında dönüştürülebilir tahvil ihracına ilişkin ön planını açıkladı; büyük süper bilgisayar kümeleri için yüksek hızlı bağlantı ağları ve yüksek yoğunluklu bilgi işlem kümeleri için yüksek hızlı ağ anahtarlama birimlerinin Ar-Ge çalışmaları amacıyla 2,6 milyar yuan toplamayı hedefliyor. HSBC Qianhai buna dayanarak gider tahminlerini yükseltti.
  • Düzenlemelerin ardından banka, 2027 yılı için 32,481 milyar yuan gelir ve 3,335 milyar yuan net kâr öngörüyor; bunlar Wind konsensüs tahminlerinin sırasıyla %7 ve %21 üzerinde. Fark, ağırlıklı olarak veri merkezi anahtarlarının satış hacmi, ortalama satış fiyatı ve ölçek ekonomilerine ilişkin daha iyimser değerlendirmelerden kaynaklanıyor.

Hedef fiyat düşürüldükten sonra hangi koşullar değerlendirmeyi etkiliyor?

  • HSBC Qianhai Al tavsiyesini korudu ve hedef fiyatı 139 yuandan 105 yuana düşürdü. Banka, 2027 yılı hisse başına kâr tahminini 3.23 yuandan 3.00 yuana indirirken hedef fiyat/kazanç çarpanını 43 kattan 35 kata düşürdü; yeni hedef fiyat, 26 Ekim tarihli 74.36 yuanlık kapanış fiyatına göre yaklaşık %41 yükseliş potansiyeli sunuyor.
  • Değerleme çarpanındaki düşüş, benzer şirketlere ilişkin karşılaştırma ölçütlerindeki değişimi de yansıtıyor: Benzer şirketlerin 2027 yılı ortalama tahmini fiyat/kazanç çarpanı, daha önce kullanılan 28 kattan 20 kata gerilerken 2025 ile 2028 arasındaki yıllar için hisse başına kârın bileşik büyüme tahmini %54 seviyesinden %48 seviyesine düştü.
  • Arz ve müşteri yoğunlaşması büyümeyi sınırlamaya devam ediyor: Şirketin anahtarlama çipleri ağırlıklı olarak Broadcom'dan geliyor ve yerli alternatifler performans ve üretim kapasitesi açısından hâlâ geride; büyük Çinli internet şirketleri 2025 yılında gelirin yaklaşık %45 kadarını sağladı ve bu şirketlerin sermaye harcaması döngülerinin eş zamanlı yavaşlaması şirketin büyümesini etkileyecek. Veri merkezi beyaz kutu anahtarlarının brüt kâr marjı markalı kampüs anahtarlarından daha düşük ve paylarının artması da brüt kâr marjında dalgalanmaya yol açabilir.