Mục tiêu đã hạ, vì sao vẫn lạc quan?

  • Goldman Sachs hạ mục tiêu KOSPI trong 12 tháng tới từ 12000 điểm xuống 9000 điểm vì áp dụng giả định thận trọng hơn về mức định giá mà thị trường sẵn sàng dành cho các yếu tố cơ bản. So với mức chỉ số khoảng 5550 điểm vào ngày 23 tháng 10, mục tiêu mới vẫn hàm ý dư địa tăng hơn sáu mươi phần trăm.
  • Mức giảm trong đợt điều chỉnh này lớn hơn nhiều so với thay đổi mới nhất trong kỳ vọng lợi nhuận: KOSPI giảm khoảng 40% so với đỉnh trước đó, xóa đi một nửa mức tăng của đợt thị trường giá lên trước; trong tuần gần nhất, chỉ số giảm thêm khoảng 2%, còn kỳ vọng lợi nhuận trên mỗi cổ phiếu trong 12 tháng tới lại được điều chỉnh tăng nhẹ 0,1%. Từ đó, Goldman Sachs cho rằng giá đang phản ánh triển vọng cơ bản quá bi quan.

Cổ phiếu chip nhớ đã phản ánh mức suy giảm lợi nhuận lớn đến đâu?

  • Nhóm chip nhớ là tâm điểm của đợt giảm. Goldman Sachs cho rằng nguyên nhân là nhà đầu tư lo ngại về tính bền vững của lợi nhuận, trong khi việc nhà đầu tư cá nhân giảm rủi ro khiến mức giảm thêm trầm trọng; tính đến ngày 22 tháng 10, hệ số giá trên lợi nhuận dự phóng 12 tháng của chỉ số bán dẫn Hàn Quốc chỉ ở mức 2.8 lần, thấp nhất trong lịch sử.
  • Goldman Sachs không chỉ dựa vào hệ số giá trên lợi nhuận thấp để đánh giá cổ phiếu rẻ, mà còn so sánh tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu với hệ số giá trên giá trị sổ sách: hệ số giá trên giá trị sổ sách lịch sử hiện tại là 2.6 lần, theo mối quan hệ trong lịch sử tương ứng với ROE khoảng 23% trong 12 tháng tới, thấp hơn đáng kể mức đồng thuận thị trường 45%; nếu đưa mức 45% vào cùng mối quan hệ đó, hệ số giá trên giá trị sổ sách tương ứng khoảng 5.4 lần.
  • Điểm then chốt của phép tính này là có thể duy trì được bao nhiêu lợi nhuận. Trong bảng kịch bản của Goldman Sachs, nếu lợi nhuận trong 12 tháng tới bị điều chỉnh giảm 80% so với dự báo hiện tại, tổng lợi suất ước tính là âm 27%; nếu điều chỉnh giảm 70%, lợi suất là dương 6%. Phép tính cũng xét đến tăng trưởng giá trị sổ sách và giả định cổ tức điều chỉnh cùng tỷ lệ với lợi nhuận; mức bảo vệ từ định giá thấp thay đổi đáng kể theo mức điều chỉnh giảm lợi nhuận.

Nhận định định giá thấp có chỉ dựa vào cổ phiếu chip nhớ?

  • Goldman Sachs cũng cho rằng cổ phiếu Hàn Quốc sau khi loại Samsung Electronics và SK Hynix đang bị định giá thấp: theo mối quan hệ giữa ROE dự phóng và hệ số giá trên giá trị sổ sách lịch sử, mức chiết khấu định giá vượt 30%. Vì vậy, luận điểm phục hồi của ngân hàng bao phủ cả thị trường ngoài nhóm chip nhớ, không hoàn toàn phụ thuộc vào lợi nhuận của hai công ty có tỷ trọng lớn này.
  • Ngay cả khi chỉ số tăng lên 9000 điểm, phép tính theo mối quan hệ giữa hệ số giá trên giá trị sổ sách và ROE của Goldman Sachs vẫn cho thấy mức chiết khấu hơn 20% so với định giá của mô hình. Điều này và nhận định “hiện có dư địa tăng tới mục tiêu hơn sáu mươi phần trăm” sử dụng hai cơ sở so sánh khác nhau: nhận định thứ nhất so sánh mức mục tiêu với định giá mô hình, còn nhận định thứ hai so sánh mức mục tiêu với chỉ số hiện tại.
  • Việc duy trì mức chiết khấu cũng có cơ sở. Phân tích hồi quy lịch sử của Goldman Sachs cho thấy mỗi khi phần bù rủi ro cổ phiếu Hàn Quốc tăng 1 điểm phần trăm, hệ số giá trên giá trị sổ sách thường giảm khoảng 9%. Ngay cả khi lợi nhuận duy trì ở mức cao, việc nhà đầu tư đòi hỏi mức bù đắp rủi ro lớn hơn cũng sẽ hạn chế sự phục hồi định giá.

Dòng vốn đã bắt đầu hỗ trợ sự phục hồi này chưa?

  • Dòng vốn vẫn yếu. Gần đây, mua lại cổ phiếu của doanh nghiệp là nguồn vốn vào đáng kể duy nhất, trong khi tất cả các nhóm nhà đầu tư chính đều bán ròng; dòng vốn ngoại rút ra từ đầu năm chủ yếu do hoạt động bán Samsung Electronics và SK Hynix. Tính đến ngày 23 tháng 10, tỷ lệ sở hữu nước ngoài trong ngành bán dẫn giảm xuống 48,3%, thấp hơn mức trung bình lịch sử khoảng 2.4 độ lệch chuẩn.
  • Tỷ trọng nắm giữ thấp cũng cần được xét theo khoảng thời gian so sánh: dữ liệu GS Prime Services cho thấy tỷ trọng phân bổ ròng vào Hàn Quốc giảm xuống 3,5%, ở phân vị thứ 31 trong một năm qua, nhưng vẫn ở phân vị thứ 86 trong năm năm qua. Việc giảm vị thế gần đây rất rõ rệt, nhưng tỷ trọng phân bổ vẫn tương đối cao khi xét trong chu kỳ dài hơn.
  • Dữ liệu EPFR sơ bộ bao phủ khoảng 55% quy mô tài sản cho thấy dù các quỹ chủ động châu Á đã tăng mức tiếp xúc với Hàn Quốc trong một tháng và ba tháng qua, nhìn chung họ vẫn phân bổ dưới tỷ trọng chuẩn. Chỉ báo rủi ro cổ phiếu Hàn Quốc của Goldman Sachs ở mức -1.1, vẫn nằm trong vùng né tránh rủi ro; cơ sở cho quan điểm lạc quan hiện nay chủ yếu đến từ định giá, trong khi dòng vốn vẫn đang rút ra.