SMIC: Nhu cầu AI hỗ trợ mở rộng công suất, Goldman Sachs hạ dự báo lợi nhuận dài hạn nhưng giữ nguyên giá mục tiêu

Vì sao dự báo lợi nhuận dài hạn bị hạ khi đánh giá về nhu cầu không đổi?

Goldman Sachs giữ nguyên dự báo lợi nhuận của SMIC cho 2026 và 2027, nhưng hạ dự báo lợi nhuận ròng cho 2028 và 2029 lần lượt 14% và 7%. Điều chỉnh chủ yếu nằm ở giá bán trung bình của tiến trình tiên tiến: khi công suất mới được nâng dần và cơ cấu sản phẩm, khách hàng mở rộng, ngân hàng dự kiến giá sẽ tăng từ từ hơn so với dự báo trước đây.
Điều chỉnh nhỏ về doanh thu bị khuếch đại bởi thay đổi biên lợi nhuận. Dự báo doanh thu 2028 giảm 2% xuống 18,009 tỷ đô la, biên lợi nhuận gộp giảm từ 29,1% xuống 27,5%, còn giả định tỷ lệ chi phí tăng thêm 0.3 điểm phần trăm. Do đó, lợi nhuận ròng giảm từ 2,579 tỷ đô la xuống 2,219 tỷ đô la.
Dự báo doanh thu 2029 giảm 1%, dự báo biên lợi nhuận gộp giảm 0.8 điểm phần trăm và lợi nhuận ròng giảm xuống 3,123 tỷ đô la. Goldman Sachs vẫn dự kiến nhu cầu AI và việc nâng cấp cơ cấu sản phẩm sẽ thúc đẩy giá bán tiến trình tiên tiến tăng so với cùng kỳ, nhưng mức tăng thấp hơn giả định ban đầu.

Mối liên hệ với tiến trình tiên tiến là chip AI nội địa: thị trường chip AI Trung Quốc mở rộng sẽ làm tăng nhu cầu gia công wafer liên quan. Các tiến trình trưởng thành cũng có những mảng được hưởng lợi, bao gồm chip tương tự và bán dẫn công suất liên quan đến AI, nên sự hỗ trợ cho nhu cầu không chỉ giới hạn ở chip tính toán.
Một hướng khác đến từ việc phân bổ công suất gia công toàn cầu. Goldman Sachs cho rằng các nhà gia công quốc tế hàng đầu phân bổ thêm công suất cho AI và các tiến trình hàng đầu sẽ tạo cơ hội cho các nhà gia công Trung Quốc đáp ứng nhu cầu phi AI và tiến trình trưởng thành; xu hướng thay thế bằng sản phẩm nội địa và việc khách hàng đa dạng hóa nhà cung cấp cũng hỗ trợ tăng trưởng của SMIC.

Công suất mới tạo thêm dư địa doanh thu, đồng thời làm tăng gánh nặng khấu hao. Goldman Sachs dự kiến mức sử dụng công suất cao và giá bán cải thiện chỉ có thể bù đắp một phần khấu hao tăng thêm, vì vậy tác động của việc mở rộng đến lợi nhuận còn phụ thuộc vào mức sử dụng công suất và tốc độ tăng giá bán.
Hạn chế này đã được phản ánh trong mô hình: doanh thu 2028 dự kiến tăng 25% so với cùng kỳ, nhưng biên lợi nhuận hoạt động ở mức 16,1%, thấp hơn mức 16,5% của 2027; tốc độ tăng lợi nhuận ròng cũng chậm lại từ 29% xuống 22%. Doanh thu vẫn tăng nhanh, nhưng biên lợi nhuận không cải thiện suôn sẻ qua từng năm.
Có những điều kiện cụ thể ở cả phía cầu và cung: nhu cầu điện thoại thông minh và điện tử tiêu dùng yếu hơn dự kiến sẽ ảnh hưởng đến nền tảng đơn hàng; đa dạng hóa sản phẩm hoặc mở rộng công suất chậm hơn dự kiến sẽ kìm hãm tăng trưởng. SMIC nằm trong Danh sách Thực thể của BIS Hoa Kỳ, và khả năng tiếp cận một số thiết bị và vật liệu cũng có thể bị hạn chế.

Goldman Sachs giữ khuyến nghị mua và giá mục tiêu 12 tháng cho cổ phiếu H ở mức 153 đô la Hồng Kông, đồng thời chuyển cơ sở định giá từ 2028 sang 2029. Phương pháp mới sử dụng hệ số giá trên lợi nhuận dự phóng 2029 là 66.7 lần, so với 80.7 lần lợi nhuận dự phóng 2028 trước đây, rồi chiết khấu về 2027 với chi phí vốn chủ sở hữu 15%.
Giá mục tiêu không đổi đi cùng với việc điều chỉnh năm và hệ số định giá, nên không thể chỉ coi đây là đánh giá lợi nhuận không thay đổi. Giá mục tiêu cổ phiếu A ở mức 257.9 nhân dân tệ cũng được giữ nguyên, tiếp tục dựa trên mức định giá cao hơn 196% so với cổ phiếu H, lấy theo mức trung bình kể từ tháng 1 năm 2024.