Doanh thu quý ba của Envicool tăng nhưng lợi nhuận không tăng; Citi hạ giá mục tiêu vì biên lợi nhuận làm mát bằng chất lỏng

Vì sao kết quả quý ba khiến Citi thất vọng?

Trong quý ba năm 2026, doanh thu Envicool tăng 33% so với cùng kỳ lên 1,93 tỷ nhân dân tệ, nhanh hơn mức tăng 17% trong nửa đầu năm; nhưng lợi nhuận ròng thuộc về cổ đông công ty mẹ chỉ tăng 0,3% lên 184 triệu nhân dân tệ, thấp hơn đáng kể so với dự báo của Citi và kỳ vọng đồng thuận VA.
Citi cho biết đây là lần thứ năm liên tiếp kết quả của công ty không đạt kỳ vọng, đồng thời hạ dự báo lợi nhuận giai đoạn 2026–2027 từ 18% đến 24%.

Khác biệt chính giữa Citi và kỳ vọng thị trường nằm ở biên lợi nhuận của mảng làm mát bằng chất lỏng đang phát triển. Ngân hàng cho rằng rào cản gia nhập lĩnh vực làm mát bằng chất lỏng trong hạ tầng AI tương đối thấp, các doanh nghiệp mới có thể trở thành tổng thầu và cạnh tranh sẽ gia tăng.
Mảng làm mát bằng chất lỏng lấy dịch vụ làm trọng tâm; Citi cho rằng khả năng mở rộng quy mô của mảng này yếu hơn các lĩnh vực như tấm laminate phủ đồng, PCB và mô-đun quang. Biên lợi nhuận gộp của mảng kinh doanh nội địa đã giảm từ khoảng 34,5% năm 2015 xuống 23,8% năm 2025.
Mảng nội địa chiếm khoảng 85% tổng doanh số và đối mặt với cạnh tranh giá gay gắt; đồng thời, việc chuyển khu trụ sở sang tài sản cố định làm tăng khấu hao, bố trí nhân sự trước cho công suất mới đẩy chi phí quản lý lên và quyền chọn cổ phiếu cũng phát sinh chi phí.

Citi dự báo doanh thu quý bốn năm 2026 tăng 48% so với cùng kỳ lên 3,02 tỷ nhân dân tệ, lợi nhuận ròng tăng 95% lên 239 triệu nhân dân tệ. Tuy nhiên, tăng trưởng lợi nhuận mạnh phần lớn đến từ nền so sánh thấp của cùng kỳ năm 2025: khi đó biên lợi nhuận gộp nội địa chịu áp lực và phát sinh chi phí quyền chọn cổ phiếu.
Báo cáo cho biết hàng tồn kho cuối quý ba tăng từ 980 triệu nhân dân tệ cuối năm 2025 lên 2,51 tỷ nhân dân tệ, trong khi nợ phải trả theo hợp đồng cùng kỳ tăng từ 231 triệu nhân dân tệ lên 665 triệu nhân dân tệ. Citi cho rằng công ty đã chuẩn bị thêm hàng tồn kho để lắp đặt và đang chờ khách hàng nghiệm thu trước khi ghi nhận doanh thu; bản thân các số liệu trên bảng cân đối kế toán này không thể phản ánh áp lực lên biên lợi nhuận gộp quý bốn.

Dự báo lợi nhuận mới nhất của Citi cho các năm 2026, 2027 và 2028 lần lượt thấp hơn kỳ vọng đồng thuận VA 35%, 54% và 62%; ngân hàng duy trì khuyến nghị bán.
Citi hạ giá mục tiêu từ 49 nhân dân tệ xuống 37 nhân dân tệ, áp dụng hệ số giá trên lợi nhuận dự phóng năm 2027 khoảng 57 lần. Ngân hàng giảm mức định giá cao hơn trung bình lịch sử từ 3 độ lệch chuẩn xuống 0.5 độ lệch chuẩn, với các lý do bao gồm kết quả liên tiếp không đạt kỳ vọng và định giá ngành giảm.