Vì sao doanh thu AI tăng mà áp lực tài trợ vẫn còn?

  • Thương mại hóa AI dễ đo lường nhất ở các nhà cung cấp đám mây và năng lực tính toán: doanh thu đám mây từ khách hàng bên ngoài của Alibaba trong quý đầu năm tài chính 2026 tăng 45% so với cùng kỳ, sản phẩm liên quan đến AI chiếm 35% doanh thu này. Lợi ích của các công ty ứng dụng thể hiện nhiều hơn qua cải thiện khả năng đề xuất, quảng cáo và hiệu quả vận hành.
  • Chi tiêu tăng nhanh chủ yếu tập trung tại các nền tảng hạ tầng. Tổng chi tiêu vốn của Alibaba và Tencent trong quý hai năm 2026 hoặc quý kết thúc vào tháng 6 khoảng 120 tỷ nhân dân tệ, dành cho trung tâm dữ liệu, máy chủ, chip và năng lực tính toán cùng các hạng mục khác. Đến cuối tháng 6, Alibaba đã chi một nửa kế hoạch ba năm trị giá 380 tỷ nhân dân tệ.
  • Barclays cho rằng tiến triển thương mại đang thu hẹp khoảng trễ giữa doanh thu và đầu tư, nhưng phần lớn tổ chức phát hành vẫn trong giai đoạn xây dựng. Dòng tiền hoạt động duy trì càng mạnh, doanh nghiệp càng có dư địa tự tài trợ đầu tư và linh hoạt thu xếp nguồn vốn bên ngoài.

Khoảng thiếu hụt vốn của Baidu đến từ đâu?

  • Dòng tiền hoạt động của Baidu trong quý hai năm 2026 là 3,4 tỷ nhân dân tệ, thấp hơn chi tiêu vốn 11,4 tỷ nhân dân tệ; tổng doanh thu giảm 4% so với cùng kỳ và các mảng kinh doanh truyền thống chịu áp lực. Barclays dự báo hoạt động quảng cáo còn chịu áp lực trong vài quý tới, có thể bù trừ phần lợi nhuận tăng thêm từ mảng đám mây.
  • Giả định chi tiêu vốn mỗi năm khoảng 23,6 tỷ nhân dân tệ trong các năm tài chính 2026 và 2027, duy trì số dư tiền mặt tối thiểu 100 tỷ nhân dân tệ và tiếp tục hoàn vốn cho cổ đông, ngân hàng ước tính nhu cầu tài trợ tổng cộng lũy kế lần lượt khoảng 9 tỷ và 34,8 tỷ nhân dân tệ. Sau khi trừ các khoản nợ liên quan đến hạn, nhu cầu tài trợ ròng lũy kế lần lượt khoảng 4,6 tỷ và 28,7 tỷ nhân dân tệ.
  • Barclays hạ khuyến nghị tín dụng của Baidu từ tỷ trọng ngang bằng xuống tỷ trọng thấp. Biên lợi nhuận đám mây AI cao hơn, quảng cáo ổn định, giảm chi tiêu vốn hoặc hoàn vốn cho cổ đông, và Kunlunxin nhận tài trợ bên ngoài đều có thể giảm áp lực vốn.

Tác động tài trợ từ khoản đầu tư lớn của Alibaba và Tencent khác nhau thế nào?

  • Đợt phát hành cổ phiếu gần đây và phát hành trái phiếu chuyển đổi trước đó đã kéo dài thời gian nguồn vốn của Alibaba có thể đáp ứng nhu cầu. Barclays ước tính công ty không cần tài trợ mới trong năm tài chính 2027, nhưng có thể thiếu vốn trong năm tài chính 2028.
  • Dòng tiền hoạt động của Alibaba trong quý kết thúc vào tháng 6 năm 2026 tăng 11% so với cùng kỳ lên 22,9 tỷ nhân dân tệ, nhưng chi tiêu vốn 67,7 tỷ nhân dân tệ khiến dòng tiền tự do quý đó âm 44,7 tỷ nhân dân tệ. Biên lợi nhuận đám mây tăng, thay thế bằng chip tự phát triển và khoản lỗ của ứng dụng AI cùng bán lẻ tức thời cải thiện nhanh hơn sẽ giúp thu hẹp thiếu hụt.
  • Barclays duy trì khuyến nghị tín dụng tỷ trọng cao đối với Tencent, cho rằng khả năng hấp thụ chi tiêu xây dựng AI trong 15 tháng tới của công ty mạnh nhất trong số các doanh nghiệp được theo dõi. Trò chơi, quảng cáo và đám mây cung cấp nguồn tiền thường xuyên; nợ ròng của Tencent tăng và dòng tiền tự do âm trong quý hai, chủ yếu phản ánh chi tiêu vốn tập trung, trả trước cho mua năng lực tính toán và cổ tức.
  • Ban lãnh đạo Tencent cho rằng chi tiêu vốn AI cao hơn tập trung vào giai đoạn 2026–2027; việc mua sắm và trả trước diễn ra trước khi tạo doanh thu, do đó vẫn sẽ làm dòng tiền tự do biến động trong ngắn hạn.

Các công ty khác có bộ đệm vốn lớn đến đâu?

  • Kuaishou có đủ vốn theo kịch bản cơ sở của Barclays, nhưng bộ đệm khá mỏng. Trong quý hai năm 2026, biên lợi nhuận gộp giảm từ 55,7% cùng kỳ năm trước xuống 51,6%, còn chi phí nghiên cứu và phát triển tăng 34,2% so với cùng kỳ lên 4,6 tỷ nhân dân tệ. Chi tiêu vốn được thực hiện sớm và nguồn tài trợ cho Kling AI giúp giảm áp lực, trong khi việc tiếp tục hoàn vốn cho cổ đông sẽ sử dụng một phần dư địa vốn.
  • Lenovo có dư địa vốn lớn hơn. Barclays dự báo dòng tiền hoạt động tăng từ 4,1 tỷ đô la Mỹ trong năm tài chính 2026 lên 6,9 tỷ đô la Mỹ trong năm tài chính 2028, đủ trang trải chi tiêu vốn hằng năm khoảng 1,3 tỷ–1,5 tỷ đô la Mỹ và cổ tức tăng. Tuy nhiên, tăng trưởng máy chủ AI làm tăng hàng tồn kho và khoản phải thu, khiến chuyển đổi thành tiền trong quý gần nhất tương đối yếu.
  • Meituan và Xiaomi cũng có dư địa thanh khoản lớn. Dòng tiền tự do của Meituan chịu ảnh hưởng từ trợ cấp, chi phí tài xế giao hàng và đầu tư mở rộng; Xiaomi đồng thời phải đáp ứng nhu cầu vốn cho xe điện, AI và mở rộng quốc tế.

Nguồn tài trợ tương lai sẽ chia sẻ chi phí xây dựng như thế nào?

  • Barclays dự báo các doanh nghiệp cần vốn sẽ kết hợp tài trợ ngân hàng, trái phiếu đô la Mỹ hoặc nhân dân tệ phát hành ngoài khơi, trái phiếu chuyển đổi và phát hành cổ phiếu tùy cơ hội; họ cũng có thể giảm mua lại cổ phiếu để giữ tiền mặt. Phát hành trái phiếu có thể dùng để bù thiếu hụt, tái cấp vốn hoặc huy động vốn trước.
  • Khi nhu cầu đối với trung tâm dữ liệu và GPU ở nước ngoài tăng lên, các công ty công nghệ cũng có thể sử dụng hạ tầng với vai trò bên thuê hoặc bên mua dài hạn, còn đơn vị vận hành hoặc công ty dự án chịu đầu tư xây dựng và khoản nợ. Các thỏa thuận như thuê dài hạn và đặt trước công suất có thể hỗ trợ tài trợ dự án, đồng thời giúp các đơn vị vận hành trung tâm dữ liệu và pháp nhân dự án trở thành chủ thể phát hành trái phiếu mới.