Vì sao Goldman Sachs vẫn hạ dự báo lợi nhuận sau khi giá cổ phiếu Joyoung tăng gấp đôi?

Vì sao kết quả quý ba vẫn bị đánh giá là yếu dù vượt kỳ vọng của Goldman Sachs?

Doanh thu quý ba 2026 của Joyoung đạt 1,563 tỷ nhân dân tệ, giảm 2% so với cùng kỳ nhưng tốt hơn mức giảm 8% mà Goldman Sachs dự báo trước đó. Lợi nhuận ròng giảm 75% so với cùng kỳ và gần bằng không khi làm tròn theo đơn vị triệu nhân dân tệ trong báo cáo, cũng tốt hơn mức lỗ 10 triệu nhân dân tệ mà ngân hàng dự báo.
Kết quả vượt kỳ vọng chủ yếu thể hiện ở mức giảm doanh thu nhỏ hơn và lợi nhuận ròng không rơi vào mức lỗ mà ngân hàng dự báo. Tuy nhiên, xu hướng lợi nhuận chưa đảo chiều: kể từ quý hai 2024, lợi nhuận ròng của Joyoung đã giảm so với cùng kỳ trong mười quý liên tiếp.
Yếu tố ảnh hưởng lớn hơn đến đánh giá triển vọng là biên lợi nhuận gộp: chỉ số này giảm 2.39 điểm phần trăm so với cùng kỳ trong quý ba, lớn hơn đáng kể so với mức 0.93 điểm phần trăm mà Goldman Sachs dự báo. Doanh thu vượt kỳ vọng đồng thời biên lợi nhuận gộp thấp hơn kỳ vọng, khiến việc chỉ nhìn vào doanh thu dễ dẫn đến đánh giá quá cao mức cải thiện hoạt động.

Goldman Sachs cho rằng chi phí tăng và cạnh tranh gay gắt trong thị trường thiết bị gia dụng nhỏ truyền thống tại Trung Quốc có thể đã gây sức ép lên biên lợi nhuận gộp trong quý. Mối lo dài hạn hơn của ngân hàng là nhu cầu yếu đối với thiết bị gia dụng nhỏ, vốn phụ thuộc nhiều vào chi tiêu không thiết yếu, trong khi rủi ro người tiêu dùng chuyển sang sản phẩm giá rẻ và áp lực cạnh tranh cùng bào mòn lợi nhuận. Tăng trưởng doanh thu nước ngoài chậm lại cũng hạn chế tăng trưởng.
Sau khi cập nhật mô hình, Goldman Sachs nâng từng dự báo doanh thu giai đoạn 2026–2028 khoảng 0,5%, nhưng hạ dự báo biên lợi nhuận gộp lần lượt 0.3, 0.4 và 0.4 điểm phần trăm, tương ứng với việc hạ dự báo lợi nhuận trên mỗi cổ phiếu khoảng 8%–11%. Trọng tâm điều chỉnh là khả năng sinh lời, thay vì quy mô bán hàng tiếp tục suy giảm.
Sau điều chỉnh, doanh thu 2026 dự kiến đạt 7,616 tỷ nhân dân tệ, giảm 7,2% so với cùng kỳ; lợi nhuận ròng thuộc về công ty mẹ dự kiến đạt 82 triệu nhân dân tệ, giảm 30,1%. Biên lợi nhuận gộp cả năm dự kiến giảm từ 26,8% trong 2025 xuống 25,3%, phản ánh áp lực lên lợi nhuận lớn hơn doanh thu.

Goldman Sachs vẫn dự báo doanh thu Joyoung tăng lần lượt 4,9% và 3,8% trong 2027 và 2028, còn lợi nhuận ròng thuộc về công ty mẹ phục hồi lên 167 triệu nhân dân tệ và 216 triệu nhân dân tệ. Sự phục hồi trong mô hình phụ thuộc đồng thời vào doanh số phục hồi và biên lợi nhuận cải thiện, không chỉ dựa vào tăng trưởng doanh thu.
Cụ thể, biên lợi nhuận gộp cần tăng từ 25,3% trong 2026 lên 26,3% trong 2028, còn tỷ trọng chi phí bán hàng và quản lý trên doanh thu giảm từ 25,1% xuống 24,7%. Ngay cả khi các giả định này thành hiện thực, biên lợi nhuận hoạt động trong 2028 cũng chỉ đạt 0,8%, để lại bộ đệm lợi nhuận mỏng.
Các yếu tố có thể cải thiện lộ trình này bao gồm nhu cầu mạnh hơn dự kiến, mức giá tốt hơn nhờ chuyển sang sản phẩm cao cấp hoặc thay đổi cạnh tranh, cùng với xuất khẩu của các bên liên quan, quản lý chuỗi cung ứng và kết quả sản phẩm mới tốt hơn dự kiến. Đây cũng là những rủi ro tăng giá đối với khuyến nghị bán mà Goldman Sachs nêu ra.

Từ ngày 28 tháng 9 năm 2026 đến thời điểm báo cáo, giá cổ phiếu Joyoung tăng hơn 100%, trong khi chỉ số CSI 300 giảm 5% trong cùng kỳ. Goldman Sachs cho rằng các yếu tố cơ bản không thay đổi rõ rệt; trong ba thông báo kể từ ngày 30 tháng 9, công ty cũng cho biết các yếu tố cơ bản ổn định và không phát hiện thông tin trọng yếu ảnh hưởng đến giá cổ phiếu cần công bố.
Giả định của Goldman Sachs về tăng trưởng doanh thu và biên lợi nhuận thận trọng hơn dự báo đồng thuận của Wind. Vì vậy, ngân hàng cho rằng định giá hiện tại không tương xứng với tăng trưởng lợi nhuận ròng và dự báo giá cổ phiếu sẽ hội tụ về mức phù hợp với các yếu tố cơ bản yếu hơn.
Ngân hàng duy trì khuyến nghị bán và hạ giá mục tiêu 12 tháng từ 4.0 xuống 3.8 nhân dân tệ: áp dụng hệ số giá trên lợi nhuận 15 lần cho dự báo lợi nhuận trên mỗi cổ phiếu của 2028, sau đó chiết khấu về 2027 theo chi phí vốn chủ sở hữu 9,5%. Phương pháp định giá không đổi; giá mục tiêu giảm do dự báo lợi nhuận bị hạ.