出口走强，为什么高盛仍下调盈利预测？

  • 中国新能源车零售销量同比降幅从2026年7月的3%、8月的10%，扩大至9月的16%。高盛因此下调国内需求判断，同时上调出口预测：预计2026年乘用车国内零售量下降20%、出口增长70%，合计批发量仍下降约1%。
  • 出口托底的是销量，盈利还受到政策成本约束。报告纳入2026年9月1日起的电池消费税，以及2027年4月1日起的电动车出口退税下调影响，调低盈利预测，并将本次前瞻所涉ADR公司的12个月目标价下调7%—12%。后者影响跨入明年，不能全部归入三季度成本。

比亚迪与蔚来，怎样把新品优势转成盈利改善？

  • 比亚迪三季度销量同比增长19%，较上半年下降16%明显改善。其中海外销量增长136%，国内销量仍下降13%，只是较上半年的下降40%收窄。增长由出口拉动，国内业务则在闪充新品支持下修复。
  • 高盛预计第二代刀片电池车型与海外业务贡献，使比亚迪三季度平均售价同比提高4%，整体毛利率提高2.2个百分点至19.8%；销量恢复叠加产品结构改善，推动营业利润、净利润分别增长134%、47%。
  • 蔚来三季度销量同比增长26%，ES8、ES9占比提高。高盛预计其汽车毛利率同比提高3.5个百分点，并通过整合三品牌研发、营销资源控制费用；但营业利润率仍为-0.9%，非GAAP净利润仅约5400万元，盈利改善与营业层面亏损并存。

小鹏和理想销量增长，为何盈利仍承压？

  • 小鹏三季度销量同比增长2%。高盛预计平均售价提高10%，但服务收入占比下降，使整体毛利率同比降低1.4个百分点至18.8%；叠加通用AI研发投入，非GAAP净亏损预计由上年同期1.52亿元扩大至7.52亿元。汽车售价上升，未能抵消业务结构与费用压力。
  • 理想三季度销量同比增长7%，平均售价却预计同比下降6%；较二季度则提高约6%，原因是低价i6占比下降、高价车型增加。高盛预计汽车毛利率环比回升3.1个百分点至12.5%，但仍同比下降3个百分点，非GAAP净亏损约6.91亿元，高于上年同期3.60亿元。环比修复尚未恢复到去年水平。

禾赛出货增长70%，为什么利润反而下降？

  • 高盛预计禾赛三季度出货量同比增长70%，但年度降价及产品结构变化令综合平均售价下降24%，收入增速被压至28%，毛利率同比下降2.9个百分点至39.2%。出货增量转成收入和毛利时，受到单价下滑侵蚀。
  • 机器人等战略新业务增加研发支出，高盛预计营业利润同比下降43%、非GAAP净利润下降60%。该行预计战略新业务2026年、2027年分别贡献收入2.5亿元、7亿元，营业利润到2027年达到盈亏平衡，投入发生在利润贡献之前。

三季度改善，为什么没有阻止目标价下调？

  • 高盛因国内需求转弱下调蔚来、小鹏四季度销量预测，并将理想2026—2028年销量预测削减约2%；禾赛也因汽车市场疲弱下调辅助驾驶相关出货预期。新品带来的局部改善，仍受后续需求约束。
  • 调整后，蔚来、小鹏、理想、禾赛ADR的12个月目标价分别为5.6、16、13、28美元；高盛对前三者中的蔚来、小鹏及禾赛维持买入，对理想维持中性。评级保留，盈利与估值预期同时下修。