三季度业绩强在哪里？

  • 营收超预期主要来自数据中心交换机放量。三季度营收57.64亿元，同比增长43%、环比下降1%，高于高盛预测7%；高盛将其归因于出货增加和客户需求强劲。
  • 营业利润符合预期，净利润则超预期。三季度营业利润3.62亿元，同比增长81%；净利润3.87亿元，同比增长69%、高于高盛预测10%，额外贡献来自高于预期的非经营项目。
  • 毛利率环比回升至32.9%，二季度为29.5%，整体符合高盛预期。原因是白盒数据中心交换机贡献占比降低，产品组合变化改善了当季毛利率。

库存升至91亿元，管理层如何解释？

  • 公司正在为后续需求提前备货。三季度末库存升至91亿元，一季度末和二季度末分别为38亿元、56亿元，库存规模连续扩大。
  • 管理层将增加库存归因于2026年四季度及2027年的订单势头、强劲客户需求，以及提前保障供应的策略。备货对应的是后续交付准备。
  • 上游材料涨价带来成本压力。管理层表示，公司通过与客户分担成本，并优化产品型号和设计改善成本结构，缓解采购成本上升的影响。

下一阶段增长靠什么，预测上调多少？

  • 高速交换机升级是报告看好的增长方向。公司持续向1.6T高速交换机及51.2T CPO交换机迁移，以支持客户AI平台开发，受益于云服务客户资本开支增长。
  • 本次盈利预测仅小幅上调。计入三季度业绩后，高盛将2026年盈利预测上调1%，2027—2030年预测基本不变；收入上修主要来自数据中心交换机需求好于预期。
  • 报告预计2026年收入约199.17亿元、净利润14.40亿元，2027年分别为309.19亿元和23.51亿元。预测仍体现业务扩张，但本次业绩超预期对中长期预测的增量影响有限。

需求强劲，为何仍下调目标价？

  • 目标价下调主要来自估值倍数收缩。高盛维持中性评级，将12个月目标价由133.1元降至119.3元，采用的2027年目标市盈率由63.0倍降至56.5倍。
  • 估值依据包括2027—2028年净利润增长预期下降，以及客户AI支出和网络架构争议带来的估值重估。高盛仍按同业远期市盈率与盈利增长的相关性确定目标倍数。
  • 后续变量集中在中国云厂商资本开支、产品升级速度和价格竞争。资本开支影响需求，升级快慢影响新产品推进，竞争强弱影响定价；报告将这些因素均列为双向风险。