三季度增长为何仍低于预期？

  • 锐捷网络2026年三季度收入57.64亿元，同比增长43%，略低于汇丰前海和市场预期；GPU、交换芯片、内存及PCB短缺使交换机交付慢于预期。
  • 同期归母净利润3.87亿元，同比增长69%，符合市场预期。毛利率从二季度的30%升至33%，尽管原材料成本上涨、白盒交换机收入占比提高，汇丰前海认为这体现了成本管理和规模效应。
  • 2026年前三季度数据中心网络收入同比增长68%，受互联网客户订单加快交付和高速交换机贡献提高带动；其中400G交换机收入48亿元、增长37%，800G收入35亿元、增长约380%。

SuperPOD交换机何时成为更大增量？

  • 三季度SuperPOD交换机收入为1.5亿元，高于2026年上半年合计约1.2亿元。汇丰前海预计，服务于大型算力集群内部互联的Scale-up交换机从2027年起更明显放量。
  • 该行此前测算，2026年下半年至2027年SuperPOD可为锐捷带来约120亿元增量Scale-up交换机需求；这一机会取决于SuperPOD采用加快以及核心部件供应改善。
  • 截至三季度末，公司存货91亿元，主要来自主动储备核心芯片及零部件。汇丰前海将其视为订单可见度较强的信号，并预计随着SuperPOD采用加快转化为收入。

盈利预测为何下调，仍高于市场共识？

  • 考虑三季度业绩和大型SuperPOD交换机交付延迟，汇丰前海将2026至2028年收入预测分别下调1%、3%和3%。该行同时提高毛利率假设，但预计研发投入增加，将三年净利润预测分别下调3%、7%和3%。
  • 公司9月披露可转债初步发行计划，拟募集26亿元用于大型超算集群高速互联网络及高密度算力集群高速网络交换单元研发。汇丰前海据此提高费用预测。
  • 调整后，该行预计2027年收入324.81亿元、净利润33.35亿元，分别比Wind一致预期高7%和21%；差异主要来自对数据中心交换机销量、平均售价及规模效应的更乐观判断。

目标价下调后，哪些条件影响判断？

  • 汇丰前海维持买入评级，将目标价从139元下调至105元。该行将2027年每股盈利预测从3.23元降至3.00元，同时将目标市盈率从43倍降至35倍；新目标价较10月26日收盘价74.36元有约41%空间。
  • 估值倍数下降也反映同业基准变化：同业2027年平均预测市盈率由此前采用的28倍降至20倍，同业2025至2028年每股盈利复合增速预测由54%降至48%。
  • 供给与客户集中度仍是增长约束：公司交换芯片主要来自博通，国产替代在性能和产能上仍有差距；2025年主要中国互联网公司贡献约45%收入，其同步的资本开支周期放缓会影响公司增长。数据中心白盒交换机毛利率低于品牌园区交换机，占比上升也可能带来毛利率波动。