第二财季超预期，主要赢在收入还是利润率？

  • 发那科2027年3月财年第二季度收入为2426.73亿日元，同比增长14.9%，仅高于市场共识0.8%；营业利润却同比增长45.1%至631.70亿日元，高于共识14.2%。业绩亮点主要来自盈利能力，而非收入大幅超预期。
  • 当季毛利率升至42.3%，营业利润率达26.0%，较上年同期提高约5.4个百分点。工厂产能利用率较高，加上高利润率的工厂自动化（FA）业务贡献增加，让收入增长更充分地转化为利润。

订单为何比收入增长快得多？

  • 第二财季订单同比增速由上一季的36.9%加快至49.1%，明显高于同期14.9%的收入增速。其中FA和Robomachine业务订单分别同比增长130.1%和72.3%，是需求加速最突出的环节。
  • 报告将强劲订单归因于亚洲尤其旺盛的AI数据中心和半导体需求、中国人形机器人相关投资，以及日本和美国汽车投资复苏。这轮上行有多个终端需求来源，强度和持续性均超过Bernstein原先预期。
  • 但订单转为收入受到交付能力限制：存储器、印刷电路板、线缆、连接器及机械零件持续短缺，拉长交期，使订单与收入增速差距达到前所未有的水平。供给约束也已损害中国市场份额；管理层与Bernstein均判断这一趋势是暂时的。

全年指引上调后，利润率还能继续走高吗？

  • 公司上调2027年3月财年指引，预计收入1.0137万亿日元、营业利润2407亿日元，分别同比增长18.2%和31.0%；两项指引分别高于报告所列市场共识4.3%和5.2%。订单强劲已推动公司提高全年经营预期。
  • 不过，公司指引中的下半年利润率略低于上半年，计入了供应紧张带来的零部件成本上升。第二财季26%的营业利润率，因而不宜直接外推至全年。
  • 管理层预计从下一季度起供给和交期改善。Bernstein认为这有双向影响：交付加快有助于提高收入增速，但新订单水平可能随之下降，收入兑现与订单走势可能出现分化。

盈利预测上调，目标价为何反而下降？

  • Bernstein将2027年3月财年每股收益预测由221.78日元上调至251.30日元，维持“跑赢大市”评级，却把目标价从7200日元下调至7000日元。
  • 关键在于周期位置：该行判断距离全球FA同比增速高峰还有2—3个季度，因此降低愿意给予的估值倍数。这里讨论的是增速高峰，而非收入或利润绝对额已经见顶。
  • 具体估值中，一年前瞻EBITDA预测由2550亿日元提高至2980亿日元，但企业价值／EBITDA倍数从23倍降至18.8倍，目标价对应日期滚动至2027年12月。盈利上修未能抵消估值倍数下调的影响。