收入下降10%，为什么净利润下降39%？

  • 2026年第三季度，乐普医疗收入14.13亿元、净利润1.79亿元，分别同比下降10%、39%，均低于高盛原先预计的16.27亿元和2.13亿元。收入端仍在收缩，利润端的下滑更深。
  • 高盛将利润低于预期主要归因于研发费用增加，以及9800万元可转债赎回一次性费用。研发增量主要投向上海民为生物的创新药开发；管理层表示，剔除研发费用同比增量和赎回费用后，净利润降幅与收入降幅大体一致。

传统业务的企稳，距离收入恢复还有多远？

  • 器械业务更接近企稳：2026年前三季度收入同比下降2.97%；其中心血管介入业务第三季度下降6.95%。高盛认为，切割球囊、冠脉药物涂层球囊及结构性心脏病封堵器的集采影响已大体受控，产品渗透率提升提供了支撑。
  • 制剂业务调整更深：第三季度收入同比下降27.26%，较第二季度下降30.24%有所收窄，主要压力仍来自国家集采续约后的渠道价格调整。公司称终端销售已在第三季度出现恢复，但传导至报表收入可能还需一个季度。
  • 管理层基本维持指引：2026年器械收入同比下降2%—3%或持平，2027年温和增长；制剂渠道调价影响预计在2026年底基本消退，2027年药品收入大体稳定。近期修复的支点是调整结束，增长幅度仍有限。

医美和创新药怎样接上增长，又要付出什么？

  • 医美当前仍有基数压力。包含医美的医疗服务与健康管理板块第三季度收入同比下降15.40%，主要因上年同期PLLA面部填充剂上市形成高基数；本季医美收入5065万元，注射产品约占40%，新上市射频皮肤治疗设备约占60%。
  • 医美下一步取决于新品获批与渠道放量。公司预计含PDRN的注射用透明质酸钠复合溶液有望于2026年底获批，管理层估计可领先竞品1—1.5年。获批后，公司计划依托逾2800家下游渠道增加销售与营销投入，并带动组合产品交叉销售。
  • 创新药仍处于临床推进和资金投入阶段：MWN109注射剂Ⅲ期已开始入组，口服剂型预计2026年11月底获批开展Ⅲ期。公司计划将超过一半研发支出投向创新药，同时探索外部融资和业务合作，增长潜力伴随着持续资金需求。

高盛为何下调目标价，却仍看好部分新业务？

  • 高盛把2026年收入预测下调3.3%至62.58亿元，净利润预测下调4.7%至7.15亿元；2027年净利润预测也下调4.2%至9.09亿元。相应地，12个月目标价由15元降至14元，维持中性评级。
  • 这一判断同时考虑了增长空间和投入成本：高盛看好医美及部分创新器械的长期潜力，但认为成熟耗材、仿制药增长有限，创新药仍需大量资本投入，当前估值已反映近期增长前景。