三季度业绩为何低于高盛预期？

  • 福斯特2026年三季度EBITDA为5.10亿元，环比下降25%，同比增长121%，但比高盛此前预计的6.99亿元低27%；主要原因是光伏胶膜出货和价格均低于该行预期。
  • 胶膜出货量环比增长13%至6.4亿平方米，低于管理层此前指引的环比增长30%；价格环比下降14%至每平方米5.2元，跌幅大于高盛原先预计的10%。
  • 量价变化压缩了单位利润：胶膜每平方米净利润从二季度的0.7元降至三季度的0.4元。公司三季度净利润为2.89亿元，低于高盛此前预测的4.72亿元。

全年指引下调多少，明年靠什么改善？

  • 受中国需求疲弱影响，管理层将2026年光伏胶膜出货指引从同比持平下调至下降10%，毛利率指引从约20%降至15%；公司今年转向优先保证盈利，而非追求出货量。
  • 管理层预计2027年胶膜出货同比增长10%—20%，利润率改善。其依据是海外业务占比提高及新兴封装技术推动2027年起毛利率持续扩张。

干膜业务能提供多少支撑？

  • 三季度干膜（DRF）出货量环比增长5%至6000万平方米，毛利率约30%，低于二季度的33%。低端消费电子产品价格竞争加剧，使高端产品占比改善未能带动整体售价和毛利率明显环比提升。
  • 管理层因此把2026年干膜毛利率指引从30%—35%下调至约30%。面向2027年，公司预计出货同比增长30%、利润率改善；9月产能利用率已超过90%，管理层预计210万平方米新产能顺利爬坡将带动销量和利润增长。

下修盈利后，高盛为何仍维持买入？

  • 高盛认为，胶膜行业成本曲线较陡、边际产能较早退出，有利于福斯特较早出现盈利拐点；结构性增长的电材业务也有望缓冲光伏业务压力。
  • 反映下调后的单位利润和出货指引，高盛将2026—2030年EBITDA预测平均下调18%，12个月目标价从21元降至18.2元，维持买入评级。目标价基于2027年预测EV/EBITDA的17倍，并按10.7%的股权成本折现至2026年。