赤字还在扩大，为什么增长助力却要消退？

  • 高盛预计，德国、法国、意大利和西班牙四国合计财政赤字占GDP比重，2026年扩大约0.5个百分点至4.0%，2027年进一步升至4.2%。但财政对欧元区增长的拉动，将由2026年的0.1个百分点降至2027年的零，2028—2029年转为拖累。
  • 差别在于，赤字规模包含利息支出，增长助力则取决于新增政策支持。高盛预计四国利息支出每年增加约GDP的0.2个百分点；与此同时，德国扩张节奏放缓，复苏基金退场，其他国家紧缩逐渐占上风。
  • 支出结构也限制效果：财政支持偏向消费与国防，高盛判断其财政乘数低于1，因此预算扩张传导到经济增长的幅度较小。

德国还能提供多大的财政支撑？

  • 德国仍是主要支撑。高盛预计其赤字率从2025年的3.0%升至2026年的4.0%、2027年的4.6%，驱动来自国防开支增加，以及预算外基础设施与气候基金投资执行率提高；2027年国防开支预计达到GDP的3.0%。
  • 但持续高支出会挤压其他预算。国防、利息和社会支出的资金需求，压缩债务刹车规则下的可用空间；即使债务偿还起点由2028年推迟至2033年，中期财政计划在2028—2030年仍有相当于GDP的0.4%—0.8%的未获资金覆盖支出。

法国、意大利和西班牙为何走向不同？

  • 法国预算获通过的可能性上升，但达标难度仍高。考虑政府增长假设偏乐观、政治让步和执行偏差，以及借款成本上升，高盛将2027年赤字率预测上调0.1个百分点至5.4%，高于政府5.0%的目标。
  • 意大利利用欧盟财政规则的灵活性，累计上调2027—2028年赤字目标，相当于GDP的1.2%。新增空间由国防与能源措施平分，两类措施在这两年各占GDP的0.3%，使其2027年政策转为略有扩张。
  • 西班牙则继续整顿财政，2026年复苏基金拨款可提供部分抵消。高盛认为，若11月29日提前大选产生明确议会多数，主权风险可能进一步下降；法国及意大利若出现悬浮议会，则可能推动赤字超出该行预测。

债务压力为何会在后续加重？

  • 即使高盛预计未来债券收益率有所回落，新债利率仍高于存量债平均利率。旧债到期再融资，会逐步把较高成本传入财政；2028年起，名义增长对利率负担的抵消作用也将减弱。
  • 在高盛基准情景下，四国合计债务率每年上升约1个百分点。分国看，德国和法国债务率上升，意大利大致稳定，西班牙继续下降；西班牙减债也有助于抵消利率上升带来的利息压力。

欧盟共同融资能否接上复苏基金？

  • 复苏基金2026年预计拨款超过1700亿欧元，高于高盛年初预测，2027年只剩余尾支出。此后欧盟发债将更多取决于已获批的SAFE国防融资部署，以及2028—2034年预算是否纳入援乌和战略投资融资。
  • 高盛倾向于认为新融资工具会进入最终预算，但规模可能缩小，协议预计到2027年较晚时候才落定。若未能赶在法国、意大利选举前达成协议，财政一体化弱于预期的风险将上升，而一体化正是过去几年支持主权利差收窄的重要因素。