目标下调25%，为何仍有逾60%的上行空间？

  • 高盛把KOSPI未来12个月目标从12000点降至9000点，下调25%；相较10月23日约5550点，仍有逾60%的上行空间。调整来自更保守的估值假设，即市场可能继续压低对基本面的定价。
  • KOSPI已从此前高位下跌40%，回吐上一轮牛市约一半涨幅。高盛指出，企业利润处于纪录水平，指数未来12个月市盈率却降至约4倍、低于历史均值约3个标准差，价格与盈利的落差构成其看多依据。
  • 本周这种背离仍在延续：KOSPI下跌2.1%，未来12个月每股盈利预期却小幅上调0.1%。全球AI相关股票在重要财报前的避险情绪，也继续拖累韩股。

存储板块的低估值，隐含了多悲观的盈利判断？

  • 市场对权重较大的存储行业盈利可持续性缺乏信心，是此轮下跌的主要驱动之一，散户降风险又放大了跌势。截至10月22日，韩国半导体存储板块远期市盈率仅2.8倍，处于历史最低水平。
  • 高盛用净资产收益率与市净率的历史关系衡量这份悲观程度：当前约2.6倍滚动市净率，隐含未来12个月ROE约23%，明显低于市场共识的45%；若按45%的共识ROE定价，模型对应市净率约5.4倍。
  • 这条推导的关键，是未来盈利能保留多少，以及历史估值关系能否继续适用。上述关系解释了约72%的历史市净率变动；当前折价反映的正是投资者对高盈利能否持续的疑虑。

估值修复是否只依赖存储行业？

  • 高盛也检查了剔除三星电子和SK海力士后的韩国股票。按远期ROE与滚动市净率的历史关系测算，这部分市场低估超过30%，因此其看多判断并非只押注两家存储巨头。
  • 即使指数达到9000点，高盛认为其市净率相对ROE关系仍有逾20%的折价。这意味着目标本身保留了估值折扣，并未要求市场完全恢复到模型所指向的水平。

什么力量仍在阻挡估值回升？

  • 资金面尚在施压。近期企业回购是唯一有意义的净流入来源，其他主要投资者群体均为净卖方；年内外资流出主要集中于两家最大存储股。截至10月23日，半导体板块外资持股比例降至48.3%，低于2000年以来均值2.4个标准差。
  • 主动基金也未全面转向：截至9月的EPFR初步数据中，亚洲基金虽在过去一至三个月提高韩国敞口，仍相对基准低配；该批数据覆盖约55%的资产规模。
  • 高盛韩国股票风险指标仍处于避险区间。按其历史测算，股权风险溢价每提高1个百分点，市净率通常下调约9%；持续避险可以继续压低估值，这也是盈利较强与股价疲弱能够并存的原因。