第三季轉虧為盈靠什麼？

  • 公司2026年第三季淨利潤為3.74億元，去年同期虧損7.83億元。高盛仍預計公司2026年全年淨虧損9億元。
  • 利潤改善主要來自低基期上的毛利率年增2個百分點、經營費用下降，以及合營企業收益由去年同期的大額虧損轉為小幅盈利。
  • 改善並非全面：第三季毛利率季減1個百分點；利息費用較去年同期低基期翻倍，稅費也因去年同期虧損產生稅收轉回而年增。

銷售進度能支撐全年預期嗎？

  • 9月合約銷售額162億元，年減21%；2026年前九個月累計銷售1810億元，年減10%，達到高盛全年預測的81%，與2025年前九個月的80%進度相近。
  • 按高盛全年預測倒推，第四季合約銷售額為440億元，年減15%。該行認為，公司土地儲備品質相對偏弱，一線城市項目占比低於領先同業。
  • 施工活動依然低迷：第三季新開工和竣工面積分別年減7%和35%。

拿地提速對現金流帶來了什麼壓力？

  • 第三季拿地投資額為400億元，約占當季合約銷售額的90%，高於上半年的28%；所購項目預計毛利率約23%。
  • 高盛將當季經營現金流流出擴大歸因於密集拿地：第三季流出170億元，年增86%。季末現金餘額為1190億元，季減11%；現金與短期債務之比下降0.3倍，淨負債率季增6個百分點。
  • 第三季拿地並非均勻發生：按金額和面積計，分別約84%和63%發生在8月28日之前；9月拿地與去年同期大致持平，10月則明顯低於去年同期。

高盛為何維持中性評級？

  • 高盛認為，公司土地儲備涉及不同拿地時期、較多低線城市和非住宅項目，銷售去化與利潤率前景相對不利；合約銷售額與常規資本及營運支出需求之間的缺口，也可能使其去槓桿比央企同業更吃力。
  • 該行同時肯定管理層加強預算和資產負債表管理，以及公司取得低成本融資的能力。財報公布後，高盛大致維持2026至2029年獲利預測，保留中性評級和6.1元的12個月目標價；該目標價基於2027年末預計每股資產淨值6.8元折價10%。
  • 高盛估算，公司股價相對2027年末預計資產淨值折價21%，2027年預計股價淨值比為0.3倍；境內同業平均分別為折價20%和0.6倍。庫存項目去化、歷史高地價項目結轉及重點市場房價變化，仍會影響利潤率和流動性。