營收預期上調，為何獲利沒有同步改善？

  • 在2026年第三季業績公布後，摩根士丹利將吉比特2026—2028年營收預測分別上調21%、6%和6%，主要反映兩款新遊戲的貢獻及海外擴張。這些調整是相對於該行此前的模型，並非營收年增率。
  • 獲利預測卻出現分化：2026年淨利預測上調9%，2027和2028年則分別下調8%和7%。新增營收被較高的營運成本及較低的投資收益部分抵銷，因此營收規模上修並未帶來同幅度的獲利提升。

新增營收需要付出多高的費用代價？

  • 獲客投入是主要壓力。該行將2026年銷售費用預測上調37%、研發費用預測上調12%；銷售費用的上調幅度高於營收預測的21%，顯示此次增長需要更多費用支撐。
  • 模型中，銷售及行銷費用占營收的比例由2025年的33.6%升至2026年的36.4%，2027年回落至33.6%。即使費用率隨後回落，該行仍將2027和2028年營業利益率預測分別下調2.2和1.5個百分點，遠期獲利能力低於此前預期。

2027年的增長門檻在哪裡？

  • 摩根士丹利認為，在2025—2026年表現強勁之後，2027年可能進入低谷。其基準情境預計，營收年增率由2026年的增長15%轉為2027年的下降10%，正常化淨利則由增長11%轉為下降16%。
  • 關鍵限制是新遊戲儲備偏薄，使後續增長的能見度有限。改善取決於新遊戲流水及營運持續性優於預期、海外擴張更快；相反，新遊戲流水偏弱或舊遊戲持續性減弱，會加重這一壓力。

目標價為何下降，股息又能提供什麼支撐？

  • 目標價由449元下調至389元，同時改變了估值年份和倍數：從18倍2026年預期本益比，切換至17倍2027年預期本益比。17倍接近歷史平均水準，取消溢價主要源於該行對2027年增長的低預期。
  • 摩根士丹利維持持平大市評級，一方面認為增長能見度有限，另一方面預計2026年股息殖利率約為6%，可提供下檔支撐。該行對估值的支撐更多來自股息與歷史平均倍數，而非持續高增長。