第三季業績為何令花旗失望？

  • 2026年第三季，英維克營收年增33%至19.3億元，較上半年的17%增速加快；但歸屬母公司股東淨利潤僅增長0.3%至1.84億元，顯著低於花旗及VA市場共識預期。
  • 花旗稱這是公司連續第五次業績不及預期，並將2026—2027年盈利預測下調18%—24%。

液冷業務增長，為何未必帶來高利潤率？

  • 花旗與市場預期的主要分歧在於新興液冷業務的利潤率。該行認為，液冷在AI基礎設施領域的進入門檻相對較低，新進入者可以成為總承包商，競爭將加劇。
  • 液冷業務以服務為中心，花旗認為其規模擴張能力弱於銅箔基板、PCB和光模組等領域。公司國內業務毛利率已從2015年的約34.5%降至2025年的23.8%。
  • 國內業務約佔總銷售額的85%，面臨激烈價格競爭；與此同時，總部基地轉入固定資產增加折舊，新產能提前配置人員推高管理費用，股份期權也帶來成本。

第四季有望大幅增長，業績成色如何看？

  • 花旗預計2026年第四季營收年增48%至30.2億元，淨利潤增長95%至2.39億元。但利潤大幅增長很大程度上來自2025年同期低基期：當時國內業務毛利率承壓，且有股份期權費用。
  • 報告稱第三季末存貨由2025年末的9.8億元升至25.1億元，同期合約負債由2.31億元增至6.65億元。花旗認為公司為安裝準備了更多存貨，正等待客戶驗收後確認收入；這些資產負債表數據本身無法反映第四季毛利率壓力。

盈利預期差距如何影響估值？

  • 花旗最新的2026、2027和2028年盈利預測分別比VA市場共識預期低35%、54%和62%，並維持賣出評級。
  • 花旗將目標價從49元下調至37元，採用約57倍2027年預測本益比。該行將估值溢價從歷史均值上方3個標準差降至0.5個標準差，理由包括連續業績不及預期及行業估值回落。