美債為何在能源漲價時反而受到追捧？

  • 歐洲公債壓力推動資金轉向美債：本週法國與德國公債利差擴大35個基點，達到2011年秋季歐債危機期間才短暫出現的水準。摩根大通認為，歐洲市場運作惡化增加了美債避險需求，而美債流動性仍優於過去三年平均水準。
  • AI股票估值疑慮也在影響利率。過去一個月，美債殖利率與那斯達克表現的相關性增強，與布蘭特原油價格呈負相關；摩根大通判斷，即使經濟保持韌性，股票市場短期仍可能主導利率定價。

既然避險需求增強，為何仍看殖利率回升？

  • 按摩根大通估值架構，10年期美債殖利率已比合理值低約15個基點，因此該行判斷短期殖利率傾向小幅上行。策略上繼續持有10年與30年期限利差擴大的部位，以降低對整體利率方向的依賴。
  • 10月28日聯準會會議的關鍵在於政策解釋。摩根大通與市場共識均預期按兵不動，市場計入的升息機率僅約10%；該行預期兩名委員投出鷹派反對票。若主席迴避解釋為何8月核心PCE月增0.2%時升息、面對預期9月上漲0.3%卻暫停，市場可能作偏鴿解讀。

信用利差走闊，是局部壓力還是全面惡化？

  • 投資級公司債的壓力更集中於大型雲端服務商：摩根大通相關指數利差擴大10個基點至158個基點，剔除這些發行人後的投資級利差僅擴大4個基點。該行據此認為風險向其他企業的傳導有限，暫時維持正面判斷。
  • 低評級市場則明顯更弱。高收益債利差已回到今年3月的年內高位；10月CCC級利差擴大117個基點，遠高於BB級的26個和B級的38個基點。槓桿貸款指數連續第四週下跌，利差升至18個月高位，評級越低承受的壓力越大。

哪些證券化資產更能抵禦這輪波動？

  • 摩根大通預期，消費信貸基本面穩定可使資產支持證券（ABS）在宏觀波動中相對穩健，年內剩餘時間利差以區間波動為主。依據是發行人與貸款機構回報的逾期遷徙率穩定、投資需求健康；但利差仍緊，且這一判斷以沒有重大消息引發信用市場全面拋售為條件。
  • 機構商業房地產抵押貸款支持證券（Agency CMBS）也相對占優，其年內指數超額報酬比住宅抵押貸款證券指數高86個基點。不過，資料中心單一資產CMBS仍受AI疑慮拖累，機構類資產的穩健表現並未涵蓋整個CMBS市場。

月底資金面會成為新的壓力源嗎？

  • 國庫券交割、財政部現金餘額短暫接近1.1萬億美元，以及加拿大交易商財年末縮減資產負債表容量，都可能使下週融資邊際收緊。
  • 摩根大通預期壓力幅度有限：SOFR或僅高於準備金餘額利率1—2個基點。本月貨幣市場基金規模增加、投資期限縮短，為資金市場提供緩衝；未來數月SOFR平均水準仍預期接近準備金餘額利率。