出售傳聞為何有業務邏輯，卻未讓機構看好短期內達成交易？

  • The Information報導，Instacart正探索出售，並與DoorDash、Uber進行初步接觸，消息推動股價上漲9%；隨後彭博報導稱Uber已退出討論。目前沒有交易公告。
  • Bernstein認同出售的邏輯：Instacart擁有有價值的零售商關係，以及購買頻率高、購物籃金額大的用戶，但在競爭加劇下，獲取新客戶是其最大挑戰。併入更大平台可以藉助流量和資金加快擴張。
  • 該機構的疑慮在於時點和買方意願。傳聞始於Instacart主動尋求出售；DoorDash的自建生鮮業務也在推進，收購是否比繼續自建更划算，並不明確。

為何Uber更有需要，DoorDash卻更可能收購？

  • Uber在美國的生鮮零售業務規模較小，Bernstein因此認為其策略效益更大。但Uber近期已為已完成及待完成的併購安排超過200億美元，另有未來數年投入100億美元發展自動駕駛及股票回購計畫；此時再花150億–200億美元收購Instacart，可能進一步增加債務負擔。
  • DoorDash的財務限制較少，前提是它有興趣。它正整合Deliveroo、Wolt等多項資產，且已建立較大規模的生鮮業務；相較於Instacart過去每股30–35美元、DoorDash業務較不成熟的時候，如今出手的必要性更難解釋。
  • 可供收購的優質配送資產減少，加上雙方都不願Instacart落入對手之手，可能帶來急迫感；審批則取決於市場如何界定。第三方配送占整體生鮮消費的比例較低，但若聚焦線上市場或零售商客戶，監管難度會提高。

併購如何改善利潤，哪些協同效益會打折？

  • 降本空間首先來自重疊職能。Bernstein預計Instacart在2026年的GAAP研發、管理和行銷費用分別為7.25億、4.17億和9.57億美元，合併後可精簡開支、降低獲客成本；買方也可能將節省的資金重新投入成長，使利潤釋放放緩。
  • 營收協同效益來自更密集的配送網路、更大的零售廣告平台及交叉銷售。但現有用戶已經重疊，尤其是DoorDash，新增銷售不能按用戶數簡單相加；雙重會員合併為單一會員，也會損失部分訂閱收入。
  • 對DoorDash而言，另一項收益是改善向商戶收取的佣金。Bernstein認為，它作為後進者此前定價積極，壓抑了生鮮業務的經濟效益；合併Instacart、強化零售商合作關係，有望配合網路效率提升，加快該業務走向獲利。

每股68–74美元的收購情境如何計算？

  • 消息傳出前，Instacart按2027年預期調整後EBITDA的7.6倍交易，消息後升至8.3倍。參照Delivery Hero、Deliveroo的收購倍數，Bernstein以約11–12倍進行情境測算，對應每股68–74美元。
  • 測算採用2027年調整後EBITDA共識預期14.8億美元、約2.54億股及淨現金調整；相對於10月22日消息傳出前的收盤價51.7美元，溢價約32%–43%。在接受這一收購價格區間的前提下，該行將消息傳出後的股價解讀為隱含約25%的交易達成機率。
  • 該收購情境與Bernstein對Instacart的常規目標價60美元分開：前者討論潛在交易定價，後者來自估值倍數與現金流折現各占一半的估值方法。