為何管理層認為這輪電子布景氣週期會更長？

  • 中國巨石管理層預計，本輪電子布上行週期的漲價幅度和持續時間將超過歷史上4—5年的週期，驅動力是AI需求加速，以及印製電路板（PCB）應用範圍擴大。
  • 管理層引用的預測顯示，2026—2028年全球AI伺服器PCB和覆銅板（CCL）市場規模的年複合成長率分別為148%和161%。這些是下游市場的成長率，巨石能否受益還取決於所需電子布規格及供貨進度。
  • 需求也延伸至普通電子布：AI伺服器的混合材料設計、汽車電子和儲能提供增量需求，但消費電子需求仍然疲弱。下游生益科技近200億元的產能投資計畫，則為其隨擴產和規格升級增加電子布採購提供了支撐。

為何產能增加，供給仍可能偏緊？

  • 高端電子布同時受織機和織造時間約束。生產高度依賴日本織機，設備供應有限、訂單積壓時間長；複雜的AI用布比普通產品耗用更多織造時間，管理層稱其產出效率可能降低2—3倍，因而會吸收現有產能。
  • 普通布轉向更薄規格也加重織造約束。上游電子紗則受到貴金屬成本上漲、技術門檻，以及部分產能轉向特種紗的限制，部分新增供應可能推遲至2027年第四季度。
  • 花旗據此認為規格升級與有效供給偏緊是盈利驅動因素。不過，行業新增產能若超出預期，會削弱這一支撐，擴產釋放節奏仍是關鍵變數。

巨石的高端化進展到哪一步？

  • 2026年前三季度，巨石電子布銷量為8.56億米，年增9.9%；1080及更薄規格電子布的年產能已超過1.2億米。公司既有銷量增長，也在增加薄型產品供給。
  • 新品進展存在階段差異：超薄106布已向策略客戶商業供貨，1037布通過關鍵客戶認證，1027布完成生產製程開發；低介電常數產品仍處於試生產和客戶認證階段。
  • 到2030年，公司目標是電子布產能超過20億米、高端產品佔比超過35%，新增電子布產能至少三分之二投向更薄及更高端規格。花旗認為，這種結構升級有望提高平均售價，但也會限制有效產量增長。

71元目標價已計入哪些改善？

  • 花旗維持買入評級，目標價為每股71元人民幣，採用2027年預期本益比17.3倍，與歷史均值一致。其2027年盈利預測已計入電子布漲價和產品結構改善帶來的顯著增益，目標價並非單靠估值倍數提升。
  • 花旗認為，巨石的全球成本優勢、電子紗與電子布一體化平台支撐其受益於本輪景氣；特種電子布擴張的結構性空間尚未充分計入估值。反過來，需求弱於預期、能源電力成本上漲或擴產超預期，都會壓縮盈利改善空間。