72 小時處理逾 100萬億 tokens，花旗看到了什麼？

  • MiniMax 於 10月19日 推出 M3.1 Flash，並在 10月23日 開放模型權重。公司披露，上線 72 小時內，模型已為真實用戶和全球開發者處理超過 100萬億 tokens。
  • 花旗將這一使用規模視為模型易於採用、具備實用性的訊號，並認為背後原因可能是單位推論成本更低，以及企業級智慧代理工作流程的實用性改善。其關注點因此從模型有多大，轉向模型能否以更低成本融入實際任務。

相較上一代，效率和接入方式改變在哪裡？

  • M3.1 Flash 的總參數為 4280億、啟用參數為 230億。相較先前的 M3 模型，稀疏注意力、量化感知訓練和功耗感知排程均有改進，報告將這些變化與推論效率提升直接聯繫起來。
  • 開源同時配套晶片和雲端支援：MiniMax 與平頭哥、崑崙芯等晶片廠商，以及 Together AI、Fireworks 等推論和雲端服務平台合作，支援首日開放存取。
  • 公司還與 vLLM、Hugging Face 等推論引擎或開源社群合作，探索跨晶片、雲端平台的應用。這裡的業務連結點是部署與開發接入：花旗看重的是效率改進與生態系支援共同推動模型採用。

海外手續完成，緩解了哪一層不確定性？

  • 10月16日 公布的技術出口目錄修訂建議涉及大模型、智慧代理等 AI 技術，徵求意見截至 11月15日。新增技術自 10月16日 起適用臨時登記要求，最終目錄仍待確定；登記本身與批准、授權屬於不同程序。
  • 報告援引 10月23日 的媒體消息稱，MiniMax 已完成模型開源及授權海外使用所需的登記和相關手續，可以繼續開展相關工作。花旗據此認為，公司面向全球用戶提供服務的連續性獲得保障。

為何維持買入，估值卻仍打七折？

  • 花旗維持「買入／高風險」評級，目標價為 576 港元，按其 2028 年預測營收的 7 倍市銷率估值；相較報告採用的歷史兩年遠期平均市銷率 10 倍，折讓 30%。
  • 折讓對應三項具體限制：競爭激烈、客戶轉向其他模型可能帶來較大波動，以及 M3 Pro 發布可能延遲或失敗。Flash 的採用速度與效率改善支持產品判斷，客戶留存和後續新品表現則繼續限制估值。
  • 花旗還將持續融資需求、上市交易歷史較短及快速變化的 AI 環境列為風險，因此同時保留正面的產品評價與高風險評級。