營收增長12%，為何淨利潤卻下降82%？

  • 東方雨虹2026年第三季營收年增12%，高於高盛預期；淨利潤卻年減82%至4400萬元，主要受到4.1億元減值損失和高於預期的財務費用拖累。減值金額較上年同期增加70%，與第二季規模相近。
  • 利潤落差也有經營層面的原因：剔除減值後，淨利潤仍年減14%，低於高盛預期13%。因此，減值解釋了利潤驟降的大部分原因，但毛利率惡化同樣壓低了獲利。
  • 現金流相對穩健：第三季營業現金流約8億元，相當於減值前淨利潤的1.8倍，高於上年同期的1.5倍。

行業需求疲弱，營收增長從何而來？

  • 管理層估計行業需求年減雙位數百分比，公司增長則由通路和區域擴張支撐。第三季零售通路銷售增長超過20%，其中國內零售增長百分之十幾，主要來自低線市場；砂漿營收也增長百分之十幾。
  • 第三季海外營收年增超過180%，剔除併購後的海外直銷增長仍超過50%，顯示增長同時包含併購與自身業務擴張。公司計畫全年海外營收達到45億元，2025年為16億元，前三季增速與全年目標相符。
  • 海外擴張也需要先行投入。當地供應鏈和通路仍在建設，海外銷售及管理費用約占營收30%；管理層預計，即使國內效率改善，整體費用負擔仍會持續一段時間。

兩輪提價為何仍未撐住毛利率？

  • 瀝青價格從6月底至10月初累計上漲近45%，創歷史新高，產品提價卻未同步發生。第三季毛利率降至22.8%，年減約2個百分點、季減約5個百分點，低於高盛預期約1個百分點，為歷史第二低水準。
  • 公司在9月中旬和10月17日宣布兩輪提價，但公告與實際價格變化存在差距：公告累計漲幅約百分之十幾，高盛追蹤的20款樣本產品從8月底至10月23日平均僅漲約5%，遠不足以抵銷成本上升。
  • 管理層認為，即使主要企業協調提價並順利執行，也可能只能部分向客戶轉嫁成本，工程通路尤其如此。高盛據此判斷，原材料成本至少會拖累至2027年上半年，此後的毛利率修復取決於提價幅度和執行效果。

高盛下調預測後，為何仍維持買入？

  • 高盛將2026年淨利潤預測下調62%，把全年減值假設從11億元提高至15億元，並將第四季毛利率預測下調2個百分點至22%。管理層估計，已接收的23億元抵債房產目前提撥準備約30%，仍有4億至5億元風險曝險。
  • 壓力延伸至後續年度：高盛將2027—2028年淨利潤預測平均下調22%，主要因毛利率預測下修；兩年每股盈餘預測分別低於市場共識24%和9%。
  • 維持買入的依據，是低線市場零售滲透、產品交叉銷售和海外擴張帶來的結構性增長。高盛預計，剔除減值後2026年淨利潤約20億元、年增21%，隨後至2028年複合增長約25%；但仍將12個月目標價由15.4元下調至13.7元。