空置率為何已從17%降至8.4%？

  • 美國長者住房季度淨吸納量已連續21個季度超過新增交付量，全國空置率從2021年第一季的17%降至2026年第二季的8.4%。疫情後每季淨吸納量約占現有存量的0.6%，交付量仍約為0.2%，入住需求持續消化空置房源。
  • 2026年，年紀最大的嬰兒潮世代達到80歲這一典型入住年齡。摩根大通預計，高融資成本、人力成本及資金取得受限將繼續抑制開發，供需關係可望推升租金。

有了入住需求，長者能負擔多久？

  • 根據2022年HRS調查數據，摩根大通將三年收入、金融資產及房屋淨值與三年租金比較，估計75歲以上美國家庭中，能負擔三年獨立生活、輔助生活及記憶照護費用的比例分別為81.2%、74.1%及64.9%。
  • 剔除須賣房或抵押才能動用的房屋淨值後，比例降至65.7%、56.2%及44.5%。若再計入配偶扶養及其他生活開支，支付能力還會下降；人口老化轉化為自費入住需求，受到資產變現與家庭預算限制。

為何租金上漲未必帶來同等幅度的利潤改善？

  • 輔助生活、記憶照護及護理機構的人力成本往往占營運費用一半以上，工資上漲會直接壓縮物業淨營運收益率。摩根大通因此將長者住房視為高度依賴營運能力的資產。
  • 獨立生活及輔助生活主要由住戶自費，可透過調整租金應對成本；專業護理機構則更依賴政府訂定的Medicaid、Medicare給付。專業護理機構的利潤率通常僅為0.4%—2.6%，收入調整空間有限，對成本衝擊更敏感。
  • 一項使用2019年數據的聯邦研究顯示，護理之家Medicaid給付中位數僅覆蓋82%的成本。因此付款方組合十分關鍵：越依賴Medicaid住戶，利潤壓力就越大。

長者住房債券逾期率下降，究竟改善在哪裡？

  • 截至報告時，長者住房CMBS年內發行額為74億美元，最新存續規模約為607億美元，幾乎全部屬於機構類CMBS，且以Ginnie Mae計畫貸款池為主。不同貸款池對應的物業與營運風險並不相同。
  • Freddie K長者住房及Ginnie Mae醫療計畫貸款的逾期率自2024年7月前後總體下降。但摩根大通進一步拆解發現，後者下降主要由問題貸款清算帶來的非自願提前償還驅動，不能全部歸因於現有借款人營運改善。
  • 在約130筆違約貸款的樣本中，約60筆來自護理機構，40筆來自輔助生活中心。公開可查的常見違約原因包括財務困境、人力短缺、監管變化及政府資助終止，與上述營運限制直接相關。