第三季利潤為何低於預期？

  • 金風科技2026年第三季淨利潤10.21億元，年減7%，低於市場共識；同期營收182.84億元，年減6.8%。花旗將利潤落差主要歸因於風機銷量偏低、毛利率不及預期，以及風場處置收益減少。
  • 第三季風機銷量6,643MW，年減14.9%，使前三季累計銷量增幅僅剩3%，至19,007MW。前三季仍有增長，掩蓋了單季銷售已經轉弱的變化。
  • 第三季投資收益僅1,100萬元，年減97.1%，主要因風場處置收益減少。利潤壓力因此同時來自設備銷售和資產處置兩個環節。

全年銷量目標下調後，為何仍有壓力？

  • 公司在8月披露半年報時，已將2026年風機銷量目標從40GW降至35GW。考慮到第三季銷量年減，花旗認為這一目標仍有進一步下行風險。
  • 國內需求也缺乏明顯擴張空間。花旗根據與中國風能協會的交流，預計中國2026年新增風電裝置容量110—120GW、2027年100—120GW，對比2025年的120GW，整體接近持平。
  • 背後的制約是項目回報下降：競爭壓低電價，棄風增加又降低利用率。風場投資吸引力減弱，既影響新增裝置容量，也限制設備客戶接受漲價的能力。

毛利率年增，為何仍讓花旗失望？

  • 第三季公司整體毛利率為14.5%，年增1.5個百分點，但季減2.3個百分點，且低於花旗預期。該行認為，年增可能來自高毛利發電業務占比提高，季減則可能反映風機零組件成本上漲。
  • 風機業務自身的獲利預期更弱：公司預計2026年風機銷售毛利率為9%—10%，低於上半年的11.4%，意味著下半年承壓。原材料及運費上漲、避險收益減少，都是花旗列出的原因。
  • 據花旗與中國風能協會交流，受中東衝突相關供應擾動影響，風機原材料價格可能上漲4%—10%；國內製造商又普遍難以向回報已下降的風場客戶轉嫁新增成本。

出口能否緩解國內壓力？

  • 金風海外風機銷售毛利率高於國內；年初40GW銷量目標中，出口占7GW。中國風能協會預計，中國風機出口量未來幾年可能每年增長30%—40%，提供了國內裝置容量之外的增長來源。
  • 但出口地區變化會削弱利潤貢獻：上半年主要銷往南非、南美及韓國、日本，下半年轉向競爭更激烈的中東、中亞和北非，花旗預計這些市場的毛利率較低。
  • 獲取海外訂單還依賴維修維護能力。海外買家往往偏好擁有全球服務團隊的供應商，因此行業出口增長與單家企業的訂單、利潤之間，還隔著服務網路和市場結構。

花旗的買入評級建立在什麼基礎上？

  • 報告列示買入評級、目標價20港元，但花旗同時預計業績遜預期將拖累短期股價。其目標價採用現金流折現法，著眼於公司長期經營價值，關鍵參數包括8.4%的加權平均資本成本和4%的永續增長率。
  • 當前資金與資產品質壓力也應納入判斷：前三季投資現金淨流出29.32億元，年增59.2%，花旗認為可能與風場處置減少有關；同期信用減損損失增至2.30億元，年增46.4%。新增訂單不足、風機毛利率低於預期，均是該行列出的目標價下行風險。