第三季業績優於預期，主要來自哪裡？

  • 聯合太平洋2026年第三季依公司口徑計算的調整後每股盈餘為3.53美元，年增14.5%，高於市場共識1.7%；該口徑剔除了併購相關費用帶來的每股0.04美元影響。收入高於共識約1%，調整後稅率為23.7%，低於共識的24.0%，共同推動獲利超出預期。
  • 收入增量主要來自其他收入：年增21%、高於共識12%，貨運收入僅高於共識約0.4%。其中額外服務收費增加，部分抵銷了聯運業務外購服務成本上升；因此，這次超出預期並非全面提價的結果。
  • Bernstein進一步剔除非經常性項目後的「乾淨」每股盈餘為3.51美元，與其自身預期持平。相較市場共識的小幅驚喜，與相較該機構模型的表現需要分開看。

貨運量增長6%，為何運價仍是短板？

  • 公司貨運收入拆解顯示，第三季運量年增6%，價格與貨種組合的合計貢獻持平，燃油附加費貢獻9個百分點。收入增長中有相當部分來自燃油收費，而非基礎定價改善。
  • 包含聯運和汽車運輸的Premium業務運量年增9%，其中聯運增長12%，但Premium收入低於共識約2%。聯運單位收入由第二季的1,626美元降至1,586美元，報告將其歸因於業務組合變化：運送的貨物增加，單位收入卻下降。
  • 大宗和工業品業務各自實現約1%的收入超出預期。後續工業品需求受金屬項目、化工與塑膠新業務及工廠擴建支持；聯運受公路貨運轉向鐵路及客戶贏單推動。但大宗業務仍有分化，天然氣價格與高庫存壓抑煤炭及再生能源相關貨運。

效率改善了，為何營業費用率年增反而上升？

  • 第三季調整後營業費用率為58.8%，較共識低約0.1個百分點，但較上年同期的58.5%上升約0.3個百分點。營業費用率衡量收入中被營業成本消耗的比例，越低越好；本季燃油費用和外購服務成本均高於共識。
  • 核心業務實際上正在改善：其年增貢獻每股盈餘0.32美元，並推動營業費用率下降1.1個百分點，明顯快於第二季約0.1個百分點的核心改善。燃油淨收益則增加每股盈餘0.15美元，卻使營業費用率惡化1.4個百分點，解釋了利潤增加與營業費用率轉差為何同時發生。
  • 鐵路網絡以約少1%的員工承接了多6%的運量，體現生產力提升。Bernstein同時判斷網絡運行已較緊張，2027年是否需要增配列車乘務人員，將影響效率收益的延續；公司也將年度資本支出計劃從33億美元提高至35億美元。

獲利預期還有多少上修空間？

  • 公司維持2026年按報告口徑計算的每股盈餘高個位數增長指引。按Bernstein換算，隱含第四季調整後每股盈餘約3.16至3.40美元；該機構按季節性推演得到3.29美元，接近市場共識3.30美元，因此認為指引低端偏保守，後續預期可能小幅上移。
  • 對2027年，Bernstein認為市場每股盈餘共識14.31美元可以實現，若聯運定價追趕，該共識還可能偏保守。在燃油貢獻持平的假設下，實現這一水準需要核心營業利潤增長約9%，大致延續第三季節奏。
  • 燃油是更大的波動項：按該機構情境測算，柴油價格維持第三季水準可帶來每股0.30美元的正面貢獻，回落至2025年水準則帶來每股0.43美元的負面貢獻。Bernstein維持「跑贏大市」評級及347美元目標價。