為何AI業務增長仍未帶來行業拐點？

  • 摩根士丹利認為，印度IT服務業正處於AI部署的過渡期：新項目開始從試驗走向生產，但AI目前僅佔行業收入約10%，不足以抵銷存量業務面臨的價格壓力。
  • 大型語言模型縮短了軟件開發週期，客戶同時推進供應商整合，續約競爭加劇。服務商還須增加銷售、交付和合作夥伴投入，並提前向客戶讓出部分生產力收益，短期利潤率因此承壓。
  • 該行預計，未來12至18個月，約50%至60%的存量業務將經歷一次合約更新。在此之前，公司需要更高的訂單額才能維持類似的收入增速。

AI佔比達到多少，增長才可能轉向？

  • 上一輪雲端和數碼化週期中，數碼業務達到收入的20%至25%時，行業增長出現拐點；當時數碼業務連續多年以超過30%的年複合增長率增長，非數碼業務則停滯或小幅下降。
  • 摩根士丹利以此為參照，預計基準情景下AI收入佔比將在2028年下半年達到20%至25%，行業收入增長可能在2028年末或2029年初出現拐點；樂觀情景下這一佔比可在2028年上半年達到。
  • 以TCS為例，該行基準情景假設2025年12月至2028年12月 AI收入年複合增長51%，非AI收入年複合下降2.1%，總收入年複合增長2.9%。悲觀情景下，兩項增速分別為34.8%和下降4.3%，總收入年複合下降1%；這些情景均未計入MHP併表及潛在新併購。

估值見底後，何時可能重新上升？

  • TCS本輪兩年遠期市盈率曾降至12.5倍，低於上一輪雲端週期約13倍的低點，隨後反彈。摩根士丹利認為，本輪估值低點可能已經出現。
  • 該行基準情景假設2028財年有機收入增速小幅加快；如果這一預期被大幅下調，估值可能重新回到此前低點。
  • 此前週期中，股票通常在收入增速拐點前三個季度開始重估，並在兩個強勁增長季度後見頂。按這一經驗，摩根士丹利預計本輪重估可能在2027年末至2028年初出現，在此之前股價可能以橫盤為主。

哪些公司可能率先受益？

  • 上一輪增長拐點前後，數碼業務轉型較快的公司率先跑贏，起始市盈率低不一定佔優；疫情後各公司增速趨同，之前的落後者才大幅跑贏。
  • 摩根士丹利預計2028財年各公司收入增速仍會分化，因此估值差異也會持續。該行在主要公司中的偏好排序為HCL Technologies、Tech Mahindra、TCS、Infosys、Wipro。