AI晶片為什麼需要更多測試介面？

  • 探針卡用於封裝前的晶圓測試；測試座用於封裝後的最終測試和系統級測試。Chiplet將多個小晶片裝入同一封裝，每種小晶片需要分別篩檢，組裝後還要檢查不同元件協同運作時的問題。
  • 摩根大通預計，2026至2028年，高效能運算（HPC）探針卡潛在市場規模將從16億美元增至59億美元，最終測試及系統級測試座市場將從9億美元增至37億美元。
  • 測試時間越長，同一測試位置的產出越低，客戶需要增加平行測試位置；針腳數量上升也會提高每個位置的產品價值。若測試設備效率提升快於預期、測試時間縮短，測試座市場的擴張速度將受到限制。

為什麼該行更偏愛測試座？

  • 探針卡的技術門檻和利潤率更高，但專案認證後的量產通常集中於一至兩家供應商，競爭對手擴產可能改變下一代產品的份額分配。
  • 高階測試座的合格供應商較少，早期共同開發、在地工程支援和既有認證紀錄有助於延續訂單。摩根大通因此認為，測試需求轉化為WinWay份額和利潤的路徑更清晰；但平台換代時仍可能失去份額。

WinWay的成長靠什麼支撐？

  • WinWay在輝達最終測試座的份額超過70%，並於2026年進入其系統級測試座業務。摩根大通預計，輝達系統級測試座營收占WinWay總營收的比例將從2026年的23%升至2028年的44%。
  • 該行預計WinWay的HPC測試座針腳產能到2028年增至2億至2.5億根，約為此前的4倍。份額能否跨平台延續，取決於服務水準、產品品質和持續交付。
  • 擴張也會壓低近期利潤率。該行對WinWay 2028年營收的預測比市場共識高約7%，但預計毛利率較低，因此每股盈餘預測與共識大致相當；其MEMS探針卡還依賴外購關鍵針腳，利潤率低於測試座業務。

MPI擴產迅速，為何評級僅為中立？

  • 摩根大通預計MPI的MEMS針腳產能在2027年達到2025年的4倍以上，MEMS業務占總營收的比例從2026年的20%升至2028年的48%。但Technoprobe和FormFactor也在擴產，新增產能能否轉化為營收取決於專案認證和客戶分配。
  • 探針卡PCB正成為供應瓶頸。MPI計畫將PCB自製比例從約5%提高至2027年下半年的約50%，但高層數PCB量產良率爬坡需要時間，相關設備交期超過12個月；進度不足可能限制探針卡出貨。
  • CPO設備也是變數。該行對MPI的模型假設第二道測試環節可能被取消，將相關營收打五折後，預計其占2028年總營收約3%；如果該環節保留，營收有上行空間。

兩家公司的估值判斷有什麼不同？

  • 摩根大通首次覆蓋WinWay，給予加碼評級和2027年12月目標價新台幣7,500元，以2028年測試座相關每股盈餘的26倍估值；首次覆蓋MPI，給予中立評級和目標價新台幣5,350元，以2028年每股盈餘的28倍估值。
  • 該行保留探針卡的技術溢價，但兩者目標估值僅相差2倍，低於其所稱市場通常給予的6至8倍差距。該行預計2026至2028年WinWay測試座相關每股盈餘年複合成長率為108%，MPI整體為73%。