營收超預期，為何淨利潤反而低於預期？

  • 2026年第三季營收15.7億元，年增39%，比高盛預期高19%；淨利潤1.83億元，年增16%，比高盛預期低5%。自7月起納入合併報表的SDI貢獻約1億元營收，剔除SDI後營收仍年增約30%。
  • 毛利率和費用拖累利潤轉化：第三季毛利率為36.8%，年減0.1個百分點；營業費用3.55億元，年增49%，比高盛預期高30%。營業利潤率年減1.6個百分點至14.2%，營業利潤2.22億元，大致符合高盛預期。
  • 管理層指出，前三季匯兌損失超過5000萬元、股權激勵費用約5000萬元、SDI收購費用約2000萬元。按管理層口徑剔除這些項目後，經常性淨利潤年增率接近40%，而報告淨利潤增速約為12%。

傳統材料增長由什麼支撐，漲價何時傳導？

  • 傳統MLCC粉體受下游需求帶動，前三季出貨近6000噸，年增24%，據此推算第三季出貨量年增約33%；傳統產品1萬噸產能在第三季接近滿載。
  • 牙科氧化鋯粉體前三季出貨量年增超過60%。管理層認為，稀土出口管制造成日本同業供應不確定性，促使客戶加快備貨；公司相關產能第三季也接近滿載。
  • 公司於7月底宣布氧化鋯粉體漲價10%—40%，但須先履行既有訂單，因此第三季業績尚未反映。管理層預計漲價自第四季逐步生效，到2027年第一季，大部分漲價的傳導將更為明確。
  • 另一方面，氧化鈷和氧化鐠成本上漲，使建築陶瓷前三季毛利率年減十多個百分點至約20%；公司雖自3月起調價，向房地產相關客戶傳導成本仍較慢。

AI相關新材料進展到哪個階段？

  • AI及汽車級MLCC粉體已有多家境內外客戶完成認證並給出較明確的訂單指引。規劃中的5000噸高端產能已完成2000噸；管理層預計第四季開始批量出貨，2026年出貨數百噸，2027年大規模爬坡。
  • 高端覆銅板對球形矽微粉的填充需求提高：管理層稱，填充比例從M6的百分之十多升至M9的30%以上，PTFE方案最高可達60%。公司目前是PTFE級產品唯一的批量供應商，規劃5000噸產能中首批2000噸預計2027年初完成；管理層未給出2027年具體銷量或價格指引。
  • 用於HBM和CPU散熱的TEC陶瓷基板已通過一家美國客戶認證並進入批量銷售，公司正為預計年底到來的大批量訂單準備產能。

擴產對現金流和高盛估值判斷有何影響？

  • 第三季營運現金流入年減29%至2.04億元，資本支出翻倍至2.08億元，自由現金流為負400萬元，去年同期為正1.84億元。加上收購SDI的7.76億元現金流出，公司由第二季末淨現金1.48億元轉為第三季末淨負債7.26億元。
  • 管理層預計，隨著多項產能同步擴張，未來兩至三年年度資本支出將從歷史上的不足5億元升至5億—10億元，且可能超過10億元。
  • 高盛因一次性項目將2026年每股盈餘預測下調6%，2027—2028年預測大致不變。該行將12個月目標價從33元上調至34元，但認為當前估值已大致反映長期增長潛力，維持中性評級；報告所列股價為43.19元。