¿Por qué Goldman Sachs sigue rebajando su previsión fiscal anual pese a las medidas de relajación?

  • Goldman Sachs redujo su previsión del déficit fiscal amplio de 2026 como proporción del PIB del 11,5% al 10,0%, una rebaja de 1.5 puntos porcentuales y también por debajo del 11,4% de 2025. La razón es la debilidad del apoyo fiscal efectivo en los tres primeros trimestres y el inicio más tardío de la relajación este año, que deja menos tiempo para gastar dentro del ejercicio.
  • Este indicador combina la brecha efectiva entre ingresos y gastos presupuestarios con canales extrapresupuestarios como los bonos especiales de gobiernos locales, los bonos de vehículos de financiación de gobiernos locales, el apoyo de bancos de políticas públicas y los ingresos por terrenos, por lo que es más amplio que el déficit presupuestario oficial. Hasta septiembre, el déficit medio móvil de tres meses ajustado por estacionalidad se redujo del 7,8% del PIB en agosto al 7,1%, y la media móvil de doce meses también bajó del 9,9% al 9,4%, lo que indica que el apoyo fiscal general seguía debilitándose.

Si los ingresos fiscales crecen por encima de lo presupuestado, ¿por qué sigue débil el gasto?

  • Los ingresos del presupuesto público general aumentaron un 5,1% interanual en los tres primeros trimestres, por encima del 2,2% previsto para todo el año; sin embargo, el gasto del mismo período solo creció un 1,0%, muy por detrás del crecimiento presupuestado del 4,4% para el año completo. El mejor desempeño de los ingresos no se tradujo simultáneamente en un gasto más rápido.
  • En septiembre, el crecimiento interanual de los ingresos bajó al -0,1% desde el 4,7% de agosto, principalmente por la caída del crecimiento de la recaudación tributaria del 5,6% al 0,2%; la desaceleración del impuesto sobre sociedades y de los impuestos vinculados al sector inmobiliario compensó la contribución de la aceleración del impuesto sobre el valor añadido.
  • El gasto ha mostrado una mejora marginal: según las estimaciones de Goldman Sachs ajustadas por estacionalidad, en septiembre aumentó un 3,4% frente al mes anterior, pero siguió sin crecer en términos interanuales. Según sus estimaciones, la caída interanual del gasto fiscal relacionado con infraestructuras se redujo del 3,7% al 1,3%, mientras la caída de la inversión en infraestructuras se redujo del 16,8% al 11,6%, lo que indica que la mejora consistió principalmente en una desaceleración de las caídas.

¿Cómo reduce aún más el sector inmobiliario el margen fiscal?

  • Los ingresos por cesión de terrenos cayeron un 23,5% interanual en septiembre, una caída mayor que el 12,3% de agosto; la caída de los impuestos vinculados al sector inmobiliario también se amplió del 1,9% al 14,6%. Sumando ambos conceptos, Goldman Sachs estima que los ingresos que el Gobierno obtiene directamente del sector inmobiliario disminuyeron un 21,1%, un deterioro considerable frente a la caída del 9,7% en agosto, con presión tanto sobre los ingresos tributarios presupuestarios como sobre los ingresos extrapresupuestarios por terrenos.
  • Los ingresos por cesión de terrenos ya habían caído un 27,9% en los tres primeros trimestres, lastrando los ingresos de los fondos gubernamentales, que disminuyeron un 18,6%, lejos del objetivo presupuestario de crecimiento anual del 0,6%. Goldman Sachs mantiene su previsión de una caída de al menos el 30% en los ingresos por terrenos del conjunto del año y considera que las políticas de transición hacia un modelo de venta de viviendas terminadas podrían presionar aún más el flujo de caja de las promotoras en un mercado inmobiliario débil.

¿Puede la mejora del cuarto trimestre cambiar la evaluación de que la política fiscal anual es restrictiva?

  • Goldman Sachs interpreta la leve relajación desde finales de septiembre como medidas para revertir el endurecimiento anterior y asegurar el objetivo de crecimiento anual de 4,5%–5,0%. Bajo el supuesto de que las medidas fiscales anunciadas se apliquen antes de fin de año, el banco prevé que el déficit fiscal amplio se amplíe moderadamente desde su mínimo reciente en los próximos meses y que el lastre para el crecimiento disminuya en el cuarto trimestre respecto al tercero.
  • Sin embargo, un PIB del tercer trimestre superior a lo previsto lleva a Goldman Sachs a considerar que el objetivo de crecimiento anual está en gran medida asegurado, y parte de los fondos obtenidos mediante emisiones de bonos este año podría reservarse para principios del próximo. Por tanto, la mejora trimestral y el endurecimiento anual pueden darse simultáneamente: el repunte del gasto a fin de año sigue siendo insuficiente para que el apoyo fiscal del conjunto del año alcance el nivel de 2025.