Mengapa dorongan pertumbuhan memudar ketika defisit masih melebar?

  • Goldman Sachs memperkirakan defisit fiskal gabungan Jerman, Prancis, Italia, dan Spanyol akan melebar sekitar 0.5 poin persentase menjadi 4,0% dari PDB pada 2026, lalu naik lagi menjadi 4,2% pada 2027. Namun, dorongan fiskal terhadap pertumbuhan zona euro akan turun dari 0.1 poin persentase pada 2026 menjadi nol pada 2027, lalu menjadi penghambat pada 2028–2029.
  • Perbedaannya, besaran defisit mencakup belanja bunga, sedangkan dorongan pertumbuhan bergantung pada dukungan kebijakan tambahan. Goldman Sachs memperkirakan belanja bunga keempat negara akan naik sekitar 0.2 poin persentase PDB setiap tahun; sementara itu, laju ekspansi Jerman melambat, dana pemulihan berakhir, dan pengetatan di negara lain semakin dominan.
  • Komposisi belanja juga membatasi dampaknya: dukungan fiskal lebih diarahkan pada konsumsi dan pertahanan, dan Goldman Sachs menilai pengganda fiskalnya di bawah 1, sehingga ekspansi anggaran menghasilkan tambahan pertumbuhan ekonomi yang lebih kecil.

Seberapa besar lagi dukungan fiskal yang dapat diberikan Jerman?

  • Jerman tetap menjadi penopang utama. Goldman Sachs memperkirakan rasio defisitnya naik dari 3,0% pada 2025 menjadi 4,0% pada 2026 dan 4,6% pada 2027, didorong oleh kenaikan belanja pertahanan serta meningkatnya pelaksanaan investasi dari dana infrastruktur dan iklim di luar anggaran; belanja pertahanan diperkirakan mencapai 3,0% dari PDB pada 2027.
  • Namun, belanja tinggi yang berkelanjutan akan menekan anggaran lain. Kebutuhan pendanaan untuk pertahanan, bunga, dan belanja sosial mempersempit ruang yang tersedia di bawah aturan rem utang; meskipun awal pembayaran utang ditunda dari 2028 hingga 2033, rencana fiskal jangka menengah masih memiliki belanja tanpa pendanaan setara 0,4%–0,8% dari PDB pada 2028–2030.

Mengapa Prancis, Italia, dan Spanyol mengambil jalur berbeda?

  • Peluang anggaran Prancis disahkan meningkat, tetapi pencapaian target tetap sulit. Dengan mempertimbangkan asumsi pertumbuhan pemerintah yang terlalu optimistis, konsesi politik dan penyimpangan pelaksanaan, serta kenaikan biaya pinjaman, Goldman Sachs menaikkan proyeksi rasio defisit 2027 sebesar 0.1 poin persentase menjadi 5,4%, di atas target pemerintah sebesar 5,0%.
  • Italia memanfaatkan fleksibilitas aturan fiskal Uni Eropa untuk menaikkan target defisit 2027–2028 secara kumulatif sebesar setara 1,2% dari PDB. Ruang tambahan dibagi rata antara langkah pertahanan dan energi, dengan masing-masing kategori mencapai 0,3% dari PDB pada masing-masing tahun tersebut, sehingga kebijakannya pada 2027 menjadi sedikit ekspansif.
  • Spanyol terus melakukan konsolidasi fiskal, yang sebagian diimbangi oleh pencairan dana pemulihan pada 2026. Goldman Sachs menilai risiko negara dapat turun lebih lanjut jika pemilu dini pada 29 November menghasilkan mayoritas parlemen yang jelas; parlemen tanpa mayoritas di Prancis atau Italia dapat mendorong defisit melampaui proyeksi bank tersebut.

Mengapa tekanan utang akan meningkat pada periode berikutnya?

  • Meskipun Goldman Sachs memperkirakan imbal hasil obligasi akan sedikit turun pada masa mendatang, suku bunga utang baru masih lebih tinggi daripada rata-rata suku bunga utang yang beredar. Pembiayaan kembali utang lama yang jatuh tempo secara bertahap akan meneruskan biaya yang lebih tinggi ke keuangan publik; mulai 2028, pertumbuhan nominal juga akan semakin kecil dalam mengimbangi beban suku bunga.
  • Dalam skenario dasar Goldman Sachs, rasio utang gabungan keempat negara naik sekitar 1 poin persentase per tahun. Secara per negara, rasio utang Jerman dan Prancis naik, Italia relatif stabil, dan Spanyol terus turun; pengurangan utang Spanyol juga membantu mengimbangi tekanan bunga akibat kenaikan suku bunga.

Dapatkah pembiayaan bersama Uni Eropa menggantikan dana pemulihan?

  • Pencairan dana pemulihan diperkirakan melampaui 170 miliar euro pada 2026, lebih tinggi daripada proyeksi awal tahun Goldman Sachs, dengan hanya sisa pengeluaran pada 2027. Setelah itu, penerbitan utang Uni Eropa akan lebih bergantung pada penyaluran pembiayaan pertahanan SAFE yang telah disetujui dan apakah anggaran 2028–2034 mencakup pembiayaan bantuan untuk Ukraina dan investasi strategis.
  • Goldman Sachs cenderung memperkirakan instrumen pembiayaan baru akan masuk dalam anggaran final, tetapi skalanya mungkin diperkecil dan kesepakatan baru diperkirakan tercapai pada akhir 2027. Jika kesepakatan tidak tercapai sebelum pemilu Prancis dan Italia, risiko integrasi fiskal yang lebih lemah dari perkiraan akan meningkat; integrasi merupakan faktor penting yang mendukung penyempitan spread obligasi negara dalam beberapa tahun terakhir.