Hasil fiskal China bertukar negatif pada September: bagaimana kuota bon kerajaan tempatan berjumlah 550 bilion yuan dapat menyokong pertumbuhan?
Hasil belanjawan awam am merosot tahun ke tahun buat kali pertama pada tahun ini pada September, penurunan hasil jualan tanah semakin besar, dan perbelanjaan fiskal masih ketinggalan daripada sasaran belanjawan. JPMorgan berpandangan bahawa kuota bon kerajaan tempatan tambahan dapat meredakan tekanan pembiayaan tempatan, tetapi terdapat jeda antara penerbitan bon dengan pelaksanaan projek, maka sebahagian sokongan pertumbuhan akan berterusan hingga awal 2027.
Sumber asal：J.P. MorganPertama diterbitkan di Unhidea：Tarikh sumber asal：
Inti utama
JPMorgan menilai bahawa kuota bon kerajaan tempatan tambahan berjumlah 550 bilion yuan membantu meredakan tekanan pembiayaan jangka pendek tempatan, tetapi kekuatan sokongan fiskal bergantung pada kadar penerbitan dan pelaksanaan projek, sementara penyusutan hasil fiskal berasaskan tanah kekal sebagai kekangan berterusan.
Mengapa hasil fiskal berubah daripada pertumbuhan kepada penurunan pada September?
Pada September 2026, hasil belanjawan awam am turun 0.1% tahun ke tahun, penurunan pertama tahun ini; hasil masih meningkat 11.7% pada Julai, dan kadar pertumbuhan telah turun kepada 4.7% pada Ogos. Hasil fiskal terus perlahan meskipun inflasi PPI pulih dan pertumbuhan KDNK nominal meningkat lebih pantas.
Faktor utama yang menekan hasil ialah cukai pendapatan korporat dan cukai penggunaan. Pembetulan pasaran baru-baru ini turut menyebabkan hasil duti setem dan cukai berkaitan transaksi sekuriti beralih kepada penurunan, sedangkan tiga hingga empat bulan sebelumnya pertumbuhan tahun ke tahun cukai tersebut masih sekitar 100%.
Kelemahan dalam satu bulan perlu dibezakan daripada hasil terkumpul yang masih meningkat: hasil belanjawan awam am meningkat 5.1% tahun ke tahun dalam tiga suku pertama dan, walaupun telah perlahan, masih melebihi sasaran pertumbuhan belanjawan setahun penuh sebanyak 2.2%.
Mengapa perbelanjaan fiskal masih lemah apabila hasil masih melebihi sasaran?
Perbelanjaan belanjawan awam am pada September tidak berubah tahun ke tahun, sedikit bertambah baik daripada penurunan 0.1% pada Ogos, tetapi pertumbuhan terkumpul bagi tiga suku pertama hanya 1.0%, jauh di bawah sasaran pertumbuhan belanjawan setahun penuh sebanyak 4.4%. Pertumbuhan hasil terkumpul yang lebih tinggi tidak disertai pertumbuhan perbelanjaan yang lebih pantas.
Tiada pemulihan menyeluruh dalam komponen perbelanjaan: penurunan tahun ke tahun perbelanjaan berkaitan infrastruktur mengecil daripada 3.7% pada Ogos kepada 1.3% pada September, tetapi perbelanjaan berkaitan kesejahteraan rakyat turun 0.1%, penurunan pertama tahun ini.
Pertambahan deposit fiskal sepanjang tahun masih melebihi paras bermusim lazim. Jika dilihat bersama kadar perbelanjaan yang perlahan, sokongan fiskal bergantung bukan sahaja pada sumber dana, tetapi juga pada kelajuan dana ditukar menjadi perbelanjaan sebenar.
Mengapa hasil fiskal berasaskan tanah masih menjadi kekangan berterusan terhadap pembiayaan tempatan?
Hasil dana kerajaan pada September turun 15.9% tahun ke tahun, jauh lebih buruk daripada penurunan 3.8% pada Ogos; antaranya, hasil jualan tanah turun 23.2%, dengan kadar penurunan hampir dua kali ganda berbanding Ogos. Walaupun penurunan perbelanjaan dana mengecil daripada 21.4% kepada 12.3%, penguncupannya masih dalam dua digit.
Dana kerajaan kini merupakan sumber pembiayaan fiskal terbesar. Hasilnya amat bergantung pada jualan tanah, manakala perbelanjaannya berkait rapat dengan perbelanjaan berkaitan tanah dan penggunaan bon khas kerajaan tempatan. Oleh itu, pertumbuhan terkumpul hasil belanjawan awam am tidak dapat menghapuskan tekanan akibat kemerosotan hasil tanah.
JPMorgan berpandangan bahawa peralihan jualan perumahan kepada rumah siap akan memperlahankan pusing ganti modal pemaju. Bersama-sama dengan kesediaan yang lebih rendah untuk memperoleh tanah dan penyusutan struktur saiz sektor hartanah, hal ini akan mengehadkan permintaan tanah jangka panjang. Oleh itu, kerajaan tempatan perlu lebih bergantung pada penerbitan bon, pindahan kerajaan pusat dan peluasan asas cukai untuk mengimbangi kehilangan hasil fiskal berasaskan tanah.
Bilakah kuota tambahan 550 bilion yuan dapat diterjemahkan menjadi sokongan pertumbuhan?
Kementerian Kewangan menggunakan ruang baki di bawah had hutang untuk menambah kuota bon kerajaan tempatan sebanyak 550 bilion yuan: bon am sebanyak 300 bilion yuan untuk mengukuhkan keupayaan menyokong belanjawan tempatan, dan bon khas sebanyak 250 bilion yuan untuk wilayah yang memerlukan dana pada suku keempat, dengan keutamaan kepada wilayah ekonomi utama. Dana akan mengutamakan bidang penting termasuk projek dalam pembinaan dan pelaburan baharu dalam infrastruktur “enam rangkaian”.
Penerbitan semakin pantas: setakat tarikh laporan, penerbitan bon kerajaan pada Oktober berjumlah kira-kira 1 trilion yuan, sekali gus mengecilkan lagi jurang penerbitan yang terkumpul sehingga Ogos. Selepas mengambil kira kuota tambahan, kuota bon kerajaan yang belum digunakan sebelum akhir tahun ialah 2.3 trilion yuan; angka ini ialah ruang penerbitan yang tersedia, dan bon masih perlu diterbitkan serta projek dilaksanakan.
Berdasarkan hal ini, JPMorgan menjangka tekanan pembiayaan jangka pendek tempatan akan berkurang dan pertumbuhan ekonomi menerima sokongan tambahan pada suku keempat 2026 serta awal 2027. Oleh sebab terdapat jeda lazim antara kelulusan kuota, penerbitan bon dan pelaksanaan projek, sebahagian rangsangan fiskal akan berterusan hingga akhir tahun dan awal 2027.
