SCC: Margin suku ketiga mencatat rekod, pengembangan kapasiti dan penambahan stok meningkatkan tekanan pembiayaan
Citi melihat ruang untuk menaikkan jangkaan keuntungan setahun penuh SCC: penambahbaikan campuran produk PCB AI dan pemulihan substrat BT mempercepat pertumbuhan keuntungan. Namun, penghutang dan inventori mengikat tunai, pengembangan kapasiti bergantung terutamanya pada pinjaman baharu, manakala suku keempat turut berdepan kenaikan harga bahan mentah dan perbelanjaan.
Sumber asal：Citi ResearchPertama diterbitkan di Unhidea：Tarikh sumber asal：
Inti utama
Peningkatan margin mengukuhkan pandangan Citi bahawa SCC berada dalam kitaran kenaikan keuntungan, tetapi kutipan tunai, kemajuan pembiayaan dan pemindahan kos menentukan tekanan pembiayaan pertumbuhan serta prestasi keuntungan jangka pendek.
Mengapa keputusan suku ketiga menyokong kenaikan jangkaan setahun penuh?
Keuntungan bersih suku ketiga 2026 ialah 1.88 bilion yuan, meningkat 94% tahun ke tahun. Keuntungan bersih tidak termasuk item bukan berulang meningkat 103% tahun ke tahun, dengan kadar pertumbuhan terus meningkat daripada 75% pada suku pertama dan 78% pada suku kedua.
Keuntungan bersih bagi tiga suku pertama ialah 4.13 bilion yuan, berada pada separuh atas julat ramalan syarikat sebanyak 4.05 bilion–4.15 bilion yuan, dan telah mencapai 73% daripada ramalan setahun penuh Citi. Memandangkan ramalan Citi sedikit melebihi konsensus pasaran Visible Alpha, bank itu menilai masih ada ruang untuk konsensus setahun penuh dinaikkan.
Apakah yang mempercepat keuntungan, dan kos manakah yang mengimbanginya?
Bahagian PCB AI yang lebih tinggi, bersama pemulihan harga dan penggunaan kapasiti substrat BT, menaikkan margin kasar daripada 29.2% pada suku pertama kepada 34.9% pada suku ketiga. Ditambah dengan leverage operasi, margin bersih meningkat daripada 12.9% kepada 17.9%, mengatasi rekod suku kedua sebanyak 16.1%.
Penambahbaikan operasi turut menyerap beban tambahan: perbelanjaan kewangan bagi tiga suku pertama meningkat daripada 33 juta yuan dalam tempoh sama tahun sebelumnya kepada 299 juta yuan, terutamanya akibat kadar pertukaran. Pengurangan geran kerajaan dan insentif cukai menyebabkan pendapatan lain turun 43% tahun ke tahun. Kedua-duanya secara keseluruhan mengurangkan keuntungan sebelum cukai kira-kira 450 juta yuan tahun ke tahun.
Peningkatan penghutang dan inventori turut disertai kenaikan rosot nilai: rosot nilai kredit dan aset bagi tiga suku pertama meningkat daripada 307 juta yuan dalam tempoh sama tahun sebelumnya kepada 521 juta yuan; perbelanjaan pentadbiran meningkat 65% tahun ke tahun, sebahagiannya disebabkan kos insentif ekuiti.
Mengapa pertumbuhan keuntungan tidak menghasilkan lebih banyak tunai operasi?
Keuntungan bersih bagi tiga suku pertama meningkat 78% tahun ke tahun, tetapi aliran tunai operasi turun 15% kepada 1.96 bilion yuan. Dalam tempoh yang sama, akaun belum terima meningkat 73% berbanding akhir 2025 kepada 9.06 bilion yuan, manakala inventori meningkat 89% kepada 9.7 bilion yuan. Syarikat menjelaskan bahawa peningkatan itu berpunca daripada pertambahan pesanan dan penyediaan stok bahan; pertumbuhan itu turut mengikat modal kerja.
Pembinaan kilang baharu di Wuxi, Nantong dan Guangzhou menaikkan pembayaran perbelanjaan modal bagi tiga suku pertama daripada 2.35 bilion yuan dalam tempoh sama tahun sebelumnya kepada 7.61 bilion yuan, jauh melebihi aliran tunai operasi. Pinjaman bank meningkat daripada 2.69 bilion yuan pada akhir 2025 kepada 8.39 bilion yuan, dengan pinjaman baharu menjadi sumber utama pembiayaan pengembangan kapasiti.
Penempatan persendirian bernilai 4.37 bilion yuan telah lulus semakan Bursa Saham Shenzhen pada 14 Oktober dan masih menunggu pendaftaran Suruhanjaya Pengawalseliaan Sekuriti China. Citi menjangka kedudukan tunai akan bertambah baik selepas selesai; pengaturan pembiayaan semasa masih bergantung pada pinjaman.
Bolehkah keuntungan suku keempat kekal pada paras suku ketiga?
Model setahun penuh Citi membayangkan keuntungan bersih suku keempat turun kira-kira 19% berbanding suku ketiga. Model itu telah mengambil kira peningkatan perbelanjaan seperti komisen jualan dan menyediakan ruang bagi tekanan margin akibat kenaikan harga bahan. Laporan itu memetik KBL bahawa harga fabrik gentian kaca nipis telah meningkat 15% sejak Oktober, sementara pemindahan kos bagi PCB bukan AI agak lemah.
Peningkatan pengeluaran substrat FC-BGA ialah satu lagi pemboleh ubah utama: panduan pengurusan menjangkakan hasil 2026 melebihi 600 juta yuan, dengan kira-kira 200 juta yuan pada separuh pertama, bermakna kadar pertumbuhan perlu meningkat dengan ketara pada separuh kedua. Fasa kedua Guangzhou dijadualkan bermula pada suku keempat dan meningkatkan pengeluaran dalam kira-kira 18 bulan; kilang PCB Wuxi menyasarkan permulaan pengeluaran pada separuh kedua 2027. Kedua-duanya memberi sumbangan hasil yang terhad pada suku keempat tahun ini.
Apakah asas harga sasaran Citi sebanyak 465 yuan?
Citi mengulangi penarafan beli. Harga sasarannya sebanyak 465 yuan bersamaan 41 kali pendapatan ramalan 2027, dengan premium kira-kira 20%–30% berbanding purata industri. Sokongannya ialah kitaran kenaikan PCB AI, pemulihan margin substrat BT dan ramalan bank itu bagi kadar pertumbuhan tahunan terkompaun pendapatan sesaham selama tiga tahun sebanyak 44% hingga 2028.
Penilaian ini juga bergantung pada permintaan dan pencapaian keuntungan kilang baharu: kekangan utama yang disenaraikan Citi termasuk permintaan pelayan AI yang lebih lemah daripada jangkaan, keuntungan yang rendah di kilang substrat BT baharu di Wuxi, serta kenaikan kos lamina bersalut tembaga yang melebihi jangkaan.
